自创韩国女团名字:2011“大战略”：财经名人寄语

       2010年的大门已徐徐关上，2011年向我们敞开怀抱。对于中国股民来说，刚刚过去的2010年，无疑是一个融资者的牛市，投资者的熊市。那么，2011年资本市场会如何演变？东方财富网特别推出系列策划《2011大战略》，为投资者解读今年投资攻略。

2010年终策划之：财经名人寄语2011

　　此前，我一直说美联储的量化宽松政策将首先加剧新兴经济体的通货膨胀，而后通过大宗商品与国际贸易，传导回美国。美联储的量化宽松和美国的通胀之间有相当长一段的时滞，因此，当美联储意识到通胀时，想制止它会为时已晚。一旦通胀形成，将会经过多年才能治服。本世纪的第二个10年将与20世纪70年代惊人地相似。

　　如果痛下决心，新兴国家是可以阻止通货膨胀的。需要做的是将其货币相对于美元升值50%，以及把利率提高至10%左右。动态平衡是汇率逐步贬值，以抵消相对美国较高的利率。但是，他们不可能实施如此紧缩的货币政策。取而代之的做法是，他们会逐步提高利率，暂时不管实际利率为负。它们的货币也不会大幅升值。这种政策导致的动态平衡是高通胀长期不变。

　　新兴国家目前的做法通常会以金融危机收场，因为负的实际利率会鼓励市场通过借贷去投机。可是，如果新兴国家采取反投机的政策，负实际利率就不一定会导致金融危机。有迹象表明他们正在这么做，虽然做的还不够。新兴经济体是否吸取了教训，还有待观察。

　　金融危机的前兆是杠杆率和资产价格上涨及经常项目赤字扩大。在主要几个新兴国家中，巴西和印度重蹈覆辙的风险比较大。因为他们经常项目状况不太好，无法承受负的实际利率。如果再不控制信贷扩张，当美国因为通胀或经济复苏上调利率时，巴西和印度很有可能经历1997年东南亚式的金融危机。

　　中国和俄罗斯拥有巨大的国际收支顺差和高额的外汇储备。当美国收紧货币政策的时候，他们不会受到重大的外部影响。但是，如果国内资产价格失控——主要是房地产，中国和俄罗斯可能会发生内部震荡。为了掌握自己的命运，他们必须在2011年严控投机。

　　美国继续从财政和货币双方面进行需求刺激。奥巴马政府已与共和党达成协议，延长布什的减税政策两年，换取提高失业救济金以及降低工资税。美联储的量化宽松政策通过美元贬值已经帮到了美国经济，尽管欧元区正遭受债务危机。2011年，美国的GDP增长率可能还行，比如在2.5%至3%之间。

　　但是，美国的失业情况的改善不会令人满意。在全球化的世界中，供应方面来自全球各地，而需求方则仍然限于本地。用外行话来说，这就意味着需求刺激的流失会更多，也即，它会导致贸易逆差越来越大。

　　许多美国经济学家将希望放在通过美元贬值刺激出口上。这招不可能像他们希望的那样凑效。跨国公司在进行资本输出之前，都会考虑长期因素。如果一个国家总是人为地压低汇率，跨国公司就很难在这个国家进行长期固定投资。如果他们不扩大在美国的资本支出，美国的就业形势便不会很快改善。

　　失业对刺激不敏感，会令美国延长刺激。期间，通胀会积累起来。它首先体现在大宗商品市场上，尤其是石油。所以，关于第三轮量化宽松的讨论，会引起每桶原油价格窜到90美元以上，这一点毫不奇怪。未来传出第四轮和第五轮量化宽松的消息时，原油价格可能会继续创出新高——每桶200美元不在话下。

　　在最近参加的一次会议上，有人问我，如果我不相信需求刺激的效果，会给美国提什么建议。我认为，在全球化的市场中，各国应表现的更像是一家公司，既要重视需求也要重视供应。美国一半的贸易赤字来自能源进口。美国完全可以成为能源自给自足的国家。美国的天然气价格比其他地方都要便宜。他们应该有一项鼓励使用天然气的政策。美国的海上石油潜力也非常大。仅仅因为英国石油(BP)的意外事故就限制海上勘探活动，这是非常可笑的。不能因为厨房失火，就把它给关了。美国在农业方面具有巨大优势。美国人应该更多地去当农民。这种鼓励供给方面的举措可以解决美国的贸易平衡。

        这个章节我想谈一个比较有趣的题目，一个和每个人的生活都相关的题目，叫做泡沫经济。最近你们看到了吧，到处都是泡沫，房地产泡沫、股市泡沫，如今大蒜也泡沫了，中国的物价存在太多的泡沫。

　　我给读者举个例子吧，1982年，我们去看电影《少林寺》的时候，票价是1毛钱，2007年《变形金刚》在北京上映时的票价是80元，25年翻了800倍。而在美国，一线的电影院《变形金刚》的票价折合人民币后是54块钱。其实很多香港人到了大陆去看电影，看到票价都觉得不可思议，因为香港的票价最贵也才50港元而已。如果在非尖峰时间去看，还有20港元到40港元的票价，我们大陆这边的收入这么低，电影票的价格怎么可能这么高？简直无法想象。在中国，像男学生要陪女朋友看个电影，那都是很奢侈的。这就叫什么？物价泡沫。

　　以麦当劳为例，美国麦当劳价格跟中国差不多。天然气呢？我们差不多一立方3.5元，跟美国也差不多。你发现没有，这种低档餐馆的价格差不多，天然气价格也差不多，可是电影这种东西就差很多。也就是说，吃的跟用的，这种大众都要消费的东西，价钱都和美国差不多，但是只要不属于大众消费品的，中国的就一定比较贵。比如说长途电话费，如果从美国打过来的话，是一分钟1毛钱，我们打过去的话，一分钟就得8块钱了，你看差多少？还有松下54寸等离子电视，相同款式，在中国卖40 939元，而在美国的价格就只有我们的四分之一，折合人民币只有10 239元，你能想象得到吗？这个数据我们都已经上网再三查验过的，保证正确。

　　中国的房价收入比达到了发达国家的三至六倍，北京、上海等一线城市，在人均收入不及日本东京十分之一的情况下，房价已和东京不相上下，有些地区的房价收入比已超过30倍。蔬菜、肉蛋、粮食及食用油价格均出现了不同程度的上涨。物价问题成为了百姓关注的焦点。那么，物价问题到底是什么问题？所谓物价泡沫又是怎么一回事呢？

　　我们有些人就喜欢穿大牌的衣服，比如阿玛尼，阿玛尼的西服在我们中国差不多要3万块人民币，但是在美国买的话，折算成人民币却只有15 000块。汽油在中国是6.83元每升，在美国4.56元每升，也差了很多。宝马Z4型的车子在中国要58.9万元人民币，在美国折换成人民币才20万元而已。另外诺基亚1661型的手机，读者可能会觉得这个东西应该全世界都一样吧，其实也不一样，在中国买大概需要300美金，在美国买就只要85美金，差了近4倍。

　　笔记本电脑呢？中国买一个笔记本6000块，在美国换算成人民币只有3 406元，还不止这些呢。我再举几个例子，有个叫Samsonite的旅行包，翻译成中文，我们叫它新秀丽，可能大家不一定知道新秀丽，这种包在美国买的话，一个大概是27美元，才是中国价格的五分之一到十分之一，我们买一个包都要比人家多花那么多钱。在美国，一件POLO的秋天穿的大衣29美元，Clark的凉鞋，美国牌子，23美元，看到这些数字，你是不是还以为美国经济破产了、崩溃了？还是大甩卖？我也有这种感觉，不知道怎么回事了。

　　我的一个朋友曾经到美国洛杉矶一家叫小台北的中餐馆去吃饭，4个人点了很多菜，都是鱼虾螃蟹这些海鲜，一结账，4个人才49美金，折合成人民币大概是300多块，每一道菜平均价格才7美金，像这种鱼虾蟹之类的海鲜，在我们中国吃的话，这点钱顶多算个零头。当然如果去那些特别小的店，就另当别论了，但在一般餐馆我们的就肯定比美国的贵多了。还有我们经常喝的咖啡，在美国是1美元，也就是不到7块钱人民币。我们这边，就是去一般的咖啡馆、咖啡厅，一杯也大概要二三十块人民币对不对？似乎只有麦当劳这种一般社会大众都吃的快餐，天然气这种一般社会大众都要用的产品，我们和美国的价格差不多之外，其他稍微上点档次的东西，我们都比人家贵。为什么？

　　央行10日晚间再次上调存款准备进率0.5个百分点，叶檀表示，央行此举是意料之中，没有采取加息工具是意料之外的。政府近期多次调整货币政策，利用行政调控手段意在控制食品价格上涨。年底到明年春节居民消费能力大增，通胀预期压力更大，政府还会进一步调整货币政策，或将在一季度进行加息。

　　叶檀称，上调存款准备金率和CPI超预期都将给股市造成一定影响，大盘将会剧烈震荡。CPI创28个月新高，并不是好事，央行不加息，这样就会给股市造成通胀和加息的双重压力。

　　买股票围绕20个字

　　在第八届上海理财博览会名家论坛上，国金证券(600109)首席经济学家金岩石博士做了名为 《中国资本市场的价值与未来——兼谈2011股市与楼市投资策略》的精彩演讲。

　　“CPI只反应了62个商品，但其中大部分与普通老百姓无关，真正和老百姓有关的商品价格涨幅远远超过政府公布的CPI涨幅”。金岩石指出，“从1979年到2009年，中国的GDP增长了93.41倍，但从1985年到2010年，中国的广义货币供应量缺增长了814倍。 ”

　　金岩石认为，中国过去30年长期的货币超发却未引发严重通胀的原因在于银行体系的黑洞，但这一黑洞随着最后一家国有银行农行的上市已逐渐消失，今后中国经济必定将经历一轮由投资和出口驱动转向消费驱动的过程，在这个过程中，中国将经历产业大转移，从“两外”转向“两内”，尤其是北京、上海、珠三角三大都市圈会有新一轮的消费驱动的经济增长。

　　在刚刚结束的美国中期选举中，美国的民主党不出意料丢失了众议院的多数席位，勉强保留了参议院的多数优势，在经历了不到二年的参众两院一边倒之后，又回到了什么叫民主党共和党势均力敌的状态，奥巴马品尝到了从顶峰跌落的感受，金融危机让他有机会成为历史上最伟大的总统，而复苏的曲折又让他走下神坛。

　　以一个投资者的眼光看，奥巴马其实干的已经相当不错了。2009年1月20日，这位美国历史上第一位黑人总统宣誓就职当天，道琼斯指数在7949多点，二个月后更是滑到了6470多点，而现在呢，道琼斯指数不多不少正好走到了11435点，已经回到了金融危机全面爆发前的点位。从指数上看，已经没有金融危机的影子了，而这一切并不是从天上掉下来的，更是与相当一部分经济学家的预测南辕北辙，在号称“唯一未曾失准的经济预测专家”哈瑞·丹特的新作“下一轮经济周期”中，他甚至判断2009年末到2010年末期间，股票市场会加速崩溃，道指有可能低至3800点，石油价格有可能冲到215美元并形成最后的泡沫，美国2009年下半年发生的复苏会很快被上升的通胀压力、利率以及石油和商品价格泡沫打压下去。

　　但是没有办法，奥巴马赢得了指数，赢不了人心，这不是他的错，也不是选民的错。如果一定要问一个为什么，那就是大家对于复苏抱的希望太大，而希望越大，失望就越大。

　　中国的情况正好和美国相反。

　　从经济复苏的指标看，中国经济完成的是漂亮的V字型反转。GDP在2010年第一季度甚至高达11.9%，和经济过热的2008年早期相似，不幸的是GDP全球排第一的中国股市却在当年一度跌幅可与发生了金融支付危机的希腊一比，GDP和上证指数形成巨大的反差。可以想象，如果中国的指数表现出现在美国，奥巴马恐怕想哭都哭不出来。

　　指数代表市场对未来的预期，中国经济真的不为大家看好吗？不是的，但是中国经济的确在2010年碰到了太多的两难抉择，比如，经济发展方式的改变，要节能环保还是要环境污染？选择前者就意味着牺牲产能，牺牲GDP，牺牲效益，拉闸停电就是其中的典型。再比如，产业结构要调整，房地产一柱擎天不可持续，但打压过头又会拖累上下游那么多产业，政策累加的负面效应不得不防，经济增长不得不保。还比如，通胀的预期管理，究竟多少CPI是合理的，定低了加息的民意压力大，定高了中国的央行还不适应。在人民币升值的压力下加息如何才能化解流动性的压力更是一个难题，美国启动第二轮量化宽松政策同样也是给中国政府出的难题，跟还是不跟？跟吧，流动性本来过剩；不跟吧，又可能输入通胀造成资产泡沫。

　　温家宝总理在年初就说今年是最复杂的一年，其实最困难的选择也是最简单的，因为没有选择，而最复杂恰恰在于有选择。两权相较取其重，两害相较取其轻。轻重有度是一种感觉，不好把握，所以对于中国经济能不能在2011年上半年“软着陆”我们有期待但不敢绝对，更何况历史上的软着陆后来都变成了硬着陆。存款准备金率已经提到了17.5%，利率也开始调增了，央行还在说适度宽松的货币政策显然是不合时宜的，货币政策应该恢复常态，应该回到稳健的尺度，利率重估也不是不可以接受的，正本清源比挂羊头卖狗肉传递的市场信号更清楚，也更有效，换句话讲，一切回到常态。

　　2011年的股市看来有可能重复2007年的故事，指数极有可能围绕3500点出现大幅的震荡，水皮并不认可6000点的合理性，也不认可冲击的可能性，但是3000点附近的持续天量告诉我们要么这是顶，否则就是底。

　　“下次加息的时间点是在明年1月份，公布2010年12月CPI数据后。”国泰君安总经济师、首席经济学家李迅雷于昨日现身成都，对于加息时间和幅度做出了大胆预测。“我建议加息一次加到位，目前每次0.25%的幅度远远不够，应该加1%。”

　　据悉，李迅雷是在昨日举行的“国泰君安证券君弘财富俱乐部”成立仪式上做出上述预测的。该俱乐部主要聚焦30万到500万资产的客户群体，对客户群体实施分级服务和分类管理，目前已经吸引到超过1000名高端客户的加入。

　　2011年GDP或达到10%

　　据李迅雷预测，2011年四个季度GDP增速分别为9.3%、9.8%、10%、9.5%，即三季度为同比增速高点。从季调后环比增速看，2010年二季度为本轮低点，预计2011年二季度为短周期高点，主要理由在于目前经济增长的主要动力来源于存货回补，而存货投资通常在最开始的二、三个季度内贡献最大，之后的贡献将迅速回落，从而拉低经济增长。

　　对于明年GDP的构成，李迅雷认为，从消费增速保持稳定来看，预计2011年消费贡献GDP为5.3%，与2010年基本持平。虽然2011年投资增速将从24%降至20%，但考虑到存货投资的回补作用，预计资本形成贡献的GDP增速为4.8%，略低于2010年的5%；从出口增速下滑及顺下降来判断，预计2011年净出口贡献GDP为-0.5%，超过2010年的-0.2%。整体而言，预计2011年GDP增速为9.6%，略低于2010年的10.2%，但仍保持9%以上的较快增长。

　　据了解，韩国2009年M2占GDP为147%，日本为159%，而且，在日韩经济高增长期间，其M2/GDP的比例也只有100%左右，“假如按2011年政府工作报告中表示的可能15%的增长率，则未来10年的M2总规模将达到290万亿，为国内GDP的4倍”，李迅雷讲到，“这就意味着中国的M2规模在今后经济继续增长中将难以控制，”

　　按照李迅雷的测算方法，住宅房价总市值/GDP，日本在上个世纪90年代楼市泡沫破灭前为5倍左右，美国2007年次贷危机发生前为2.7倍，而目前中国已经接近3倍，若按城镇扩张速度计算，十年后住宅面积约增加50%，即市值将达到450万亿，名义GDP增速按10%计算(7%实际+3%通胀，过去十年为14%)，则房价上升两倍后总价值为GDP的4.6倍，已经接近日本楼市泡沫破灭前的峰值。

　　“所以我认为房地产泡沫会破灭，房价会下跌。”李迅雷表示，“但这一情况或许并不会在明年发生，明年房价会保持平稳的势头”。

　　A股依然是新兴市场

　　就A股市场而言，李迅雷表示，A股市场依然是一个新兴市场，尚有很多地方需要完善。“为何过去10年H股指数涨了6.7倍而上证指数只涨了36%？”李迅雷讲到，“答案是H股大部分公司都勤分红、不玩再融资，不玩重组、资产注入，故2009年的股息率为4%；而A股则大部分不分红，却热衷增发配股、资产重组、玩概念、换名字。也许是不同市场的股民偏好不同，结局也就不同了。因此，H股是成熟市场，而A股尚处于新兴市场阶段”。

　　除此之外，李迅雷表示，还有二个因素制约着A股的发展。第一是过高的市盈率，中国股市1992年的时候初步形成规模，那个时候平均市盈率规模50倍左右，过高市盈率会使得上市公司价值被人为拉高，因此已经会出现回落；第二是A股市场全流通问题没有解决，一直是给投资者造成很大的心理压力；上市公司治理水准比较低，容易出现诸多问题。

　　“在A股市场中，今年实际上出现的问题是大小盘股的分化现象，这个分化现象已经持续两年了，在过去历史上从未有过。”李迅雷表示，“我认为明年大盘将维持震荡格局，大幅上涨还比较难实现，而在明年下半年可能会出现一个机会，即大盘蓝筹股会有一定的表现。如果大盘股按照2009年的业绩计算，估值水平是18倍；如果说考虑到今年上市公司盈利增长30%，那么2011年动态市盈率应该是14倍左右。在A股市场中，市盈率最低在13倍左右，因此蓝筹股下跌空间不大，面临估值上升的机会。”

　　而具体到行业中，李迅雷认为，金融服务业、采集业、黑色金属、交通运输、汽车建材等都是属于历史的低位，明年盈利增长还是比较可观的。而从PEG观察，PEG小于1的行业是明显被低估的，如金融、金属、建材、家电等几个行业，在明年投资者可以进行适当的关注。

　　而在大盘点位上，李迅雷也做出了大胆预测：“明年考虑到盈利增长，估值水平达到13倍，对应的上证指数就是2600点，如果说明年估值水平达到20倍市盈率，对应上证指数就是4000点。”

　　中国经济和资本市场正处于一个微妙的关口。从10月份经济数据来看，虽然经济增长依然疲软，但是通货膨胀已经大幅攀升，4%以上的通货膨胀与9%左右的经济增速并存。在农产品趋势性上涨以及劳动力成本抬升的背景下，高通胀与低增长的格局至少将一直延续至明年二季度。

　　外需的情况也不尽如人意。虽然净出口数据出现了上扬，但扣除季节因素的影响，净出口增速实际上是大幅度减速的，并已经下降到经济的名义增速以下。根据OECD领先经济指标以及广交会的订单情况，我们预期出口增速在未来几个月内仍然处于下降通道之中。

　　通货膨胀的走势与经济走势出现了背离。10月至11月上旬，粮食、蔬菜、猪肉等农副食品价格出现了普遍的反季节性上涨。此外，非食品价格以及工业品价格也出乎意料地出现了环比加速上涨的势头。尽管通胀在12月份可能小幅回落，但考虑到季节效应、翘尾因素以及猪肉价格的上涨趋势，直到明年6月以前，CPI可能都维持在4%以上的水平。

　　目前的宏观经济背景，对宏观政策的制定构成了现实的挑战。未来半年内，通货膨胀路径与货币政策取向是市场关注的重要变量。一方面，通货膨胀压力与货币信贷紧缩影响着流动性的供求平衡；另一方面，这又难免抑制实体经济总需求的增长，从而影响周期性行业的盈利前景。

　　短期来看，11月CPI可能创下接近5%的年内新高；中期来看，在明年三季度前，CPI都可能在4%以上的区间波动，我们预计由于负利率的情况难以消除，央行可能继续加息两次至三次。相应地，在通胀较高的背景下，对2011年全年信贷投放计划的控制可能也会采取中性偏紧的基调，全年信贷增长可能限制在13.5%-14.5%的范围内。

　　在央行近期连续两次上调准备金率之后，我们观察到银行间市场的利率水平全面抬升。银行间同业拆借利率、回购加权利率以及短期票据贴现利率均出现不同程度的上涨，其中六个月票据转贴利率和直贴利率已逼近9月末的阶段性高点。回顾9月末，银行由于国庆假期临近和三季度的贷存比考核，曾面临短期流动性不足的风险。

　　对于债券市场而言，我们要格外警惕商业银行资金面快速收缩引发的收益率调整的风险，历史上不乏商业银行为补充资金缺口而主动抛售现券的案例。甚至在流动性快速收缩的风险下，收益率相对稳定的短期限型债券资产，也可能面临估值中枢抬升的一次性冲击。

　　对于股票市场而言，信贷紧缩预期同样压制了股票估值的上行空间。我们预计11月至12月为信贷紧缩风险释放的时期，在12月经济工作会议召开后，随着政策落地与信贷紧缩风险的释放，股票市场仍然不乏结构性的机会。但受制于流动性逐步趋紧的状态，股票市场出现趋势性行情的概率较低。

　　樊纲在出席中国有色金属峰会暨上海有色网年会时说，全球经济在进入后危机时代后，业界比较担心的是欧美经济可能“日本化”，即长期经济增长缓慢甚至面临通货紧缩的困境。而相对于欧洲来说，美国的债务占GDP的比重更高，财政赤字使得财政政策发挥的空间异常有限，要刺激经济增长，可以选用的就只有货币政策，在目前利率已经降至零附近的情况下，数量化工具就基本成了仅有的选择。在此背景下，美联储实施第二轮的定量宽松货币政策是合理的。

　　“但由于美元是本位货币，美国的定量宽松货币政策不可避免也会对其他国家造成影响。”樊纲表示，就国内而言，如何降低国际市场上涨的冲击已是不得不关注的问题，但对通胀的影响整体上依然可控，明年的通胀水平不会恶化。

　　樊纲说，今年物价上涨中成本的因素比较大，但原材料价格的上涨并不等于最终消费价格的上涨，制造业的产业链条较长，终端消费品价格在其中得到了一定的消化。实际上，与2006-2008年通胀率上升的背景相比，一方面今年虽然粮食价格也上涨，但涨幅并没有当年那么大，另一方面，2006年、2007年国内经济也正是过热且呈现加速过热的状况，但是当前国内经济的增长较为稳定，并且出现了逐渐放缓的现象。

　　在樊纲看来，明年中国经济依然会有较高的增长，主要动力来自于企业投资的恢复以及出口和房地产投资的继续支撑。“明年虽然政府投资会减弱，但是经过危机后的发展，多数行业上一轮过热的状况都已经基本得到了消化，企业投资在今年已经开始恢复，预计到明年会恢复到正常水平。”樊纲表示。

　　美债步入漫长熊市

　　东西方经济此起彼落，历史早有记载，由罗马帝国兴衰史到中国唐宋时代，由欧洲文艺复兴到英国工业革命，以及美国的网络时代结束。2000年起，西方的力量及信心在减降，中国则无论在力量及信心方面都在膨胀。东、西方力量会否有另一次大转移？

　　令人担心的是，美国债券牛市已经结束，正步入漫长熊市。

　　“日元先生”榊原英资担心2007年开始的美国经济衰退期可能一直伸延到2018年！在这方面日本最有经验，过去二十年日本面对亚洲金融危机、俄罗斯债务危机、2000年美国科网股泡沫爆破、2007年环球金融海啸，一次又一次，拥有一亿二千六百万人口的日本，通过政府增加借贷去应付问题，导致今天日本政府已成为OECD国家中最大的负债国。

　　以2010年6月为例，日本负债9040亿日元，即使日本利率长期接近零，但经济复苏却仍遥遥无期。如今欧洲的希腊、爱尔兰一个接一个陷入日式衰退，美国的情况亦不见得好到哪里。1933年美国总统罗斯福通过将美元大幅贬值，美国经济虽然一度反弹，但到了1937年就出现二次寻底，要到第二次世界大战结束后的1949年才真正复原。

　　日本95%的负债由国民持有，因此没有资金外逃的问题——日本政府只向人民及企业借钱。但美国不同，一旦动摇别国对美元的信心，将会十分麻烦。另一方面，“日元先生”不认为人民币大幅升值可解决美国及欧洲的问题，一如1985年至1995年日元大幅升值并没有解决美国的问题一样。

　　1987年4月1日，美国三十年期债券利率为7.6厘，到同年8月已升到9.2厘，但股市继续上升，直至1987年10月出现股灾。1999年4月三十年期债券利率5.4厘，同年12月已升至6.55厘，股市照样上升，直到2000年3月科网股泡沫爆破。2010年9月，三十年期债息为3.5厘，最近已升至4.5厘，美国股市照样上升，最后结果又如何？

　　A股大方向仍是反复向上

　　美国财政赤字仍在上升，国会已无力阻止；欧洲主权债券情况亦令人担心。

　　中国11月份通胀率升幅5.1%，看来仍会上升。上月已同大家谈过3R的问题，即中国面对Reflation、欧洲面对Reconciliation、美国面对Rebalance，各有各的难题。因三大地区面对的问题不同，解决方法亦各异。美国正努力刺激GDP加快增长以降低失业率，欧洲在研究如何阻止主权债券危机扩散，中国则努力控制通胀率进一步上升。2011年又如何？

　　由2008年11月的低点至今两年多时间，恒生指数升幅超过100%。美国债券已较六个月前回落不少。12月16日看好的分析员占48%，看淡的只占26%。在此水平作2011年投资展望，难度极高。

　　2011年大方向：一、美国GDP增长率由2009年的负2.6%变成2010年的4%，明年会怎样？增长2%或更低？二、美元汇价又怎样，会继续下跌还是止跌回升？三、欧洲主权债券前景又如何，受控制还是进一步恶化？四、人行一再提升存款准备金率，但中国通胀率仍在加快上升，因利率仍低于CPI升幅2.5厘，明年政府会否出“辣招”？五、去年美国有QE，2010年有QE2，明年是否有QE3？六、美国正面对通缩压力，中国则面对通胀压力，香港夹在两者之间，2011年香港经济最终是跟美国走，还是跟中国走？

　　去年3月至今，标普500指数已反弹了前跌幅的61.8%，由2007年10月11日的1576.09点跌至2009年3月6日的666.79，共跌了909.3；而反弹前跌幅的61.8%可见1227点，再加出错率3%，即标普500上方阻力在1264点。由去年3月6日开始的美国升市，到底是牛市开始还是熊市大反弹？11月5日道指为11451点，已超过4月26日的11258点，指数创新高，但当天创52周新高的股份只有431只，反不及4月26日的674只多，两者出现背驰。

　　去年8月A股牛市一期调整期开始，到今年7月结束，稳固的企业纯利增长加上宽松的财政政策，令A股牛市二期从今年7月开始。为了控制通胀率，政府明年改为采取稳健的财政政策，同时强调“保八”。估计CPI高峰在明年2、3月将达6%，下半年起开始回落，估计2011年CPI全年升幅介乎4.5%到5%。A股大方向仍是反复向上，估计明年企业纯利升幅仍有15%。今时今日，不少A股股价较H股便宜，随着明年下半年内地通胀率回落，A股股价明年下半年应追上H股，未来A股有机会上升20%。

　　未来郊区楼或更能升值

　　过去三十年有数亿劳动人口由农村流向城市，2009年中国城市化水平达到46.6%。

　　至今仍有1.45亿农民工虽然已在城市工作，却享受不到“市民”待遇，成为了城市内最穷的人。2010年起，重庆首先取消城市户口与农村户口之分，即农民亦可取得城市户口，估计该政策未来将向其它城市推广。未来二十年，估计仍然有4亿农民工进入城市打工。

　　今天中国工人每小时只赚80美分，相比之下，德国工人每小时赚30美元，泰国工人每小时赚2美元。根据“十二五”规划，未来中国工资进入快速上升期，因为廉价劳动人口供应增长率在急跌。1930年美国城市人口已超过农村，到1950年美国人口59%在城市、41%在郊区，开始反方向发展，到1970年首次出现郊区人口超过城市。到1990年，60%的人口住在郊区、40%的人口住在城市。

　　2009年，中国内地46%的人口住在城市，相信很快达到美国1930年的水平，即城市人口超过农村。随着高铁大量兴建，中国内地可能很快会出现人口反方向流动，情况有如上世纪30年代美国政府大量兴建高速公路，令1950年起美国城市人口向郊区转移。因为住在郊区的美国人可通过汽车保持与城市的联系，同时又可享受郊区生活。

　　1960年美国制造业劳动力67%仍在城市，到1980年下降至25.8%。1980至1990年，零售业所占的比重中，每1000美元消费之中有728美元来自郊区，只有272美元来自城市。制造业在政府主导下亦向郊区转移，例如飞机制造、军火、电子产品、电脑软件设计等。今天美国只有最有钱的人以及穷人才住在城市，中产阶级大部分都住在郊区。

　　2009年北京开始出现人口反方向流动，即人口不再涌入城市，反而流向郊区。2010年起，上海及广州亦开始出现上述情况，令一线城市内的物业价格自2010年起开始回落。由此趋势看，未来郊区楼可能更有升值能力。

　　2010年9月，中国三十个大中城市住宅平均售价分别为：上海 、北京、杭州、深圳、宁波、南京、广州、天津、厦门、大连、福州、青岛、海口、成都、昆明、济南、哈尔滨、武汉、南宁、郑州、重庆、南昌、兰州、西安、沈阳、太原、合肥、长沙、贵阳、长春。

　　警惕全球格局性的变化

　　调整过程中有三个方向我们一定要记在心头。

　　一是调整过程中全球性的流动性过剩肯定会持续。美国的宽松货币政策会持续一段时间，欧洲半年之内也会跟进美国式的量化宽松。尽管它不会用这个声名狼藉的词，但欧洲央行避免不了进入量化宽松运行轨道，因为欧元必须要拯救，这是一个政治格局的问题。流动性过剩带来的是全球的自然资源、能源的价格继续上涨，这对我们压力很大。

　　二是贸易争端、货币争端会持续存在。发达国家经过金融危机的刺激，突然醒悟过来，全球化的进程造成了社会矛盾的加剧，如全球化固然使得美国的增长速度能提升，但不见得能在根本上改善美国的就业。所以全球化的进程在西方人看来必须要转型，短期内就是进行适当的贸易保护，汇率问题会继续做文章。

　　三是绿色环保。这是超越金融危机的一个大事，也已纳入我们国家的发展战略体系。

　　基于这三个判断，我认为明年整个经济和金融的格局还是比较复杂。

　　美国应该能出现较强劲的反弹。一是有量化宽松跟随，二是美国趁欧债危机之乱，推出了自己非常宽松的财政刺激计划；欧债危机还会折腾至少半年时间，欧元对美元会进一步的贬值，但最终的结果是欧元不仅能保住，还能维系对美元比较高的汇率。

　　至于新兴经济体，我相信印度难逃一劫。印度经济体长期财政赤字，其股市的市盈率也高达28倍，若以后再有一场金融市场的“变革”，印度首当其冲会被“打倒”。

　　中国经济的增长速度我非常乐观，内需应该成为仅次于投资之后的第二大推动力，另外贸易顺差相信还会进一步略有下降。对于大家最近关心的通胀问题，我个人预计明年全年不大可能出现5%以上的通胀态势。也许上半年由于春节等短期因素CPI会抬高，但到了下半年将逐渐稳定。

　　高货币存量致三大潜在风险

　　中国经济的一个重大的、长期存在的风险，在我看来，就是持续高涨的货币存量。人民币的货币存量已是全球第一，按当前汇率计算，高达10万亿美元，超过美元、欧元，这对中国经济会形成三个方面的风险。

　　第一，资产价格容易出现泡沫。比如房价，应该说目前部分地区的房价存在一定的泡沫。

　　第二，金融机构投资决策可能容易草率。因为资金多，投资、放款的压力很大，这容易带来未来投资回报率下降、形成负资产、形成大规模的金融机构经营不善。

　　第三，由于存量很高，流动性非常多，未来一段时间，有可能使得房地产、股票市场的价格高过国际其他主要金融市场。一旦形成，就像堰塞湖，容易形成水迅速流出的机制。如果突然间国际市场忽悠中国经济不好了，马上就会有资金大量逃出的压力。

　　当然，在我看来，现在股票市场还不存在泡沫。我认为资本市场明年应该会有比较好的发展，这个发展不仅体现在价格的水平上，而且也会体现在扩张的步伐上，扩张既包括IPO，也包括国际板等。

　　我觉得，应对高货币存量现象，一个有效的解决方式是，在长时间之内逐步将银行资金引导到资本市场中去。为何是资本市场而不是房地产市场？因为资本市场的供给可以比较快的增加，且供给的源泉很大。

　　这是一个长远的发展方向，绝对不是说短期内不管三七二十一，允许银行直接去股市投资。而是要引导企业、家庭储户，将自己的资金逐步从银行转过来，作为理财的方式进入到股市。只要程序稳健、上市公司质量比较好、IPO的质量控制比较好，同时步伐是渐进式、稳步推进的，对中国金融市场而言，应该是起到稳定器的作用，而不会引起波动。

　　中国经济所有问题都是财政问题

　　明年是“十二五”规划开局之年，作为学者，衷心期望政府拿出一些精力推出一系列改革，特别是财政方面。可以说，从房价到地方政府融资平台，再到个人收入分配等，中国经济所有的问题几乎都是财政问题。16年前推出的财政体系在当时是很合理的，16年过去了能不改革吗？必须改。

　　我建议，改革从三个方向入手。

　　一是调整中央、地方的财政关系。目前，地方的财政收入主要来自本地企业缴的税，这部分税收70%交中央，30%留地方，为税收增加，地方政府势必保护自己的企业。怎么改变这种状况？降低地方财政留税比例，比如10%留给地方，剩下的大量的钱中央可以通过转移支付的方式给地方。转移多少，可根据地方社会福利发展的需要来测定。

　　二是对企业减税。比如针对劳动用工的税收，现在很高。一家制造业企业，发100元钱的工资，三四十元钱的税要交给政府，这个要降低。我们目前在劳动用工方面的税收超过美国，美国大致在20%左右。所以很多企业不愿意用工宁愿去搞房地产，那多简单，搞几个人坐办公室、跑土地就行。

　　三是系统改革个人所得税。不光是调高个人所得税的起征点，最重要的是大幅降低税率。要将劳动所得、投资所得、资本升值都算进来，大幅降低税率，简化缴税过程，同时考虑家庭负担。