苏菲超熟睡广告:[经济杂谈]李国庆vs投行女 – 此事古难全

[经济杂谈]李国庆vs投行女 – 此事古难全点击：2237  回复：16 作者：铁骑儿  发表日期：2011-1-18 2:02:00         近日，多家媒体报导当当网CEO李国庆与自称某国际投行女员工的某女发生激烈网络口角战，李国庆指责该投行故意压低当当发行价以谋利，而该名疑似投行女员工则指责当当做假帐。几位疑似该投行其他员工的人士随后也投入战局。双方隔空对战，言辞激烈、场面火爆。


是谁转身而去，将钱留在桌上？

　　该争论源起自当当在美国上市时，定价16美元，发行ADS1700股，募集资金2.72亿美元。但上市当日收盘报29.91美元，较发行价上涨86.94%，也即，如果按29.91美元发行的话，当当将募集到5.08亿美元。5.08-2.72=2.36亿美元，如果按照这个逻辑想，发行价确实定低了，作为发行公司的当当网，由此少募集了2.36亿美元。对李国庆来说，更为可恼的是，发行的股票，部分是存量形式的，他自己以发行价16美元减持了130万股ADS，套现2080万美元，那么，他自己腰包里，由于定价低而少进了1808万美元，叫他如何不懊悔。
　　
　　当当网少募集的这笔2.36亿美元，被发行时申购的机构和个人投资者挣到了，他们以16美元买入，在上市当晚就有了86.94%的浮盈，当然，如果没有卖出，这收益也只是纸面的。
　　
　　这笔钱，在英语里俗称“Money left on the table”—留在桌上的钱。也就是说，对发行人来说，这钱照理本该是他们收到口袋里的，可是他们把钱留在桌上，转身走了，留给投资者了。据说，该俗语来自赌桌，当赌徒抓了一手好牌，本可以取胜的，却被对手的假象迷惑，弃牌让对手拿走了自己的赌注，这被拿走的，就是“Money left on the table”，因为如果进行了正确的博弈，这钱理所应当是归抓到好牌的赌徒拿走的，现在却认输出局，把钱留在桌上，留给了对手。
　　
　　上市博弈的过程，确实有似于此。发行人，也就是当当网，是知道自己的牌有几个对儿几个顺儿的，但是他们不知道对手，也即投资人，他们握着一把什么样的牌，也即，他们会给当当网什么样的价。
　　
　　这时，投行出现了，投行既起到赌徒的军师的作用，但自己也要能够招揽对赌的对手。理论上，投行的卖方部门，收益来自承销股票的收益，在这个角度说，利益是与当当网一致的，股价卖得越高，投行赚得越多。从这个角度说，李国庆认为投行故意打压价格，这种指责是没有道理的。但是，投行不会只单单做当当网一单生意，他们还要做其它发行人的生意，如果给当当网定得太高，破发的危险就增加了，投资者在发行中买入的风险就会加大，如果投资者长期被套牢，投行以后的承销生意就不好做了。因此，关键在于准确的定价。投行尽量精准地定价，然后留给在发行时申购的投资者一定的利益（也许20%以内为宜），让他们有足够的动机购买，并且能够在以后继续支持自己的承销活动。因此，投行也确实有一定动机，在一定程度上，压制发行人发高价的冲动。
　　
　　比如，同样是大摩主承的通用汽车去年的IPO，定价就相当精确，发行价33美元，首日收盘34.19美元，只是留给投资者的利益，小了一点。
　　
　　但大多数定价，都不可能非常精确，偏离二级市场投资者首日给出的价格，通常很远。
　　
　　美银美林和德银主承的ChinaCache，发行价13.9美元，收盘27.15，涨幅95%。
　　
　　李国庆在微博中称后悔没有把IPO让高盛做，但事实上，高盛主承的优酷，发行价12.8美元，首日收盘33.44美元，涨幅161%，不论从比例，还是数值上，“Money left on the table”都要比当当要多得多。
　　
　　在美上市的中国技术公司的股票，可能由于其价值不易捕捉认定的原因，经常有出乎意料的首日涨跌幅。但大笔的“Money left on the table”，绝非中国公司的专利。
　　
　　高盛自己上市时，发行价53美元，首日收盘70.38美元，涨幅也达32.8%，可见高盛似乎也留些钱在桌上；更不要说由Bear Stern主承的著名的theglobe.com的IPO案例，发行价9美元，首日收于97美元，涨幅1000%。
　　
　　当然，并不是所有公司都会有IPO折价，破发的也不在少数。投行的定价能力，确实有待提高。何况当当网从2009年才开始盈利，定价距上市首日又有一段时间，定价低而上市首日意外遭到投资者追捧，也并非一定是投行的主观打压导致。
　　
　　李国庆对某投行的指责全无道理吗？如果从微博对话来看，某投行的卖方部门在承销当当的股票时，其买方部门可能还同时投资了当当的股票，如果该投行由于这一原因，刻意压低发行价，使自己的买方部门利用较小的成本在发行时申购，再在二级市场价升时卖出，那么，如果这种同一投行内部，协调打压股价获利的行为得到证实的话，李国庆的愤怒，也绝非不可理解的了。事实如何，还需拭目以待。
　　
　　但李国庆在发行上市前，对此毫无所知吗？发行人对发行价格是有着主导权的，如果李国庆对自己的公司有异乎寻常的信心，又或者对某投行可能的某些获利行为有所了解，为何会接受如此的定价呢？其实，上市就是各方为自己利益博弈的过程，各方理所应当，都一定有着足够的动机，追求自己利益的最大化。
　　
　　又要马儿跑，又要马儿不吃草，我们只能说，此事古难全。
　　
　　
　　民族情感之惑
　　
　　隔空对骂中，李国庆率先挑起民族主义大旗，向疑似某投行女发出“洋人的奴才”的怒喝。不料，遭到该女的反唇相讥：“有本事洋人钱你别要呀！在中国上市呀！” 、“这条路是你自己要走的！走不好也是你自做自受活该！”
　　
　　确实，在美国上市的决定，李国庆不能怪别人替他选择，从美国市场融资的当当网，与从美国公司领取工资的投行人士，心理位置上，按理说并没有谁高谁低的区别。当当网，为何不在A股上市，为何不雇佣中国投行？
　　
　　当当网自2009年才开始盈利，2010年筹划上市。如果要登陆国内主板，将不符合主板公司必须“最近3年盈利均为正数”的规定；但如果登陆创业板，是符合上市要求的，虽然会有一定风险无法成功过会，为何不上创业板？
　　
　　疑似某投行女说：“有本事当初你怎么不敢上中国股市呀，骗嘛，当然是骗远地的人。”李国庆当初是否有过这样的权衡，我们无从得知。
　　
　　但中国上市与美国上市另一区别，则是显而易见的：如果在中国上市，李国庆的股票无法迅速套现；而在美国市场，由于具备存量发行制度，李国庆减持股票套现而得的2080万美元，就是合法的。
　　
　　等待是风险，时间是成本，两相比较，自然会选择美国市场。既然选择了美国市场，选择国际投行也就成了必然。中国投行虽也在不断成长，但在美国客场作战，较国际投行卖出更高价格的可能性，仍然较小。上市过程，是利益的博弈，不是民族情感的搏击。
　　
　　既要从利益出发选择美国市场，又希望站在爱国的道德至高点上换取同情，我们只能再次说，此事古难全。
　　
　　
　　风投岂是婚嫁？
　　
　　受益于资本运作的李国庆，对资本运作的不满，还体现在对风投的理解上。
　　
　　据报导，李国庆曾对记者表示：“风投和企业应该是"婚姻关系"，就是一个行业只投一家公司，然后一起努力，但风投现在在电子商务可以一家多投，谁生谁死都不在乎，只要押对其中一个。”
　　
　　另有报导，他也曾经说：“就是他，掌管着80亿美元的对冲基金合伙人，我不幸6年前接受了他们的投资，对冲基金还投了我们的竞争对手！我不但拒绝让他们进董事会，6年还从来不见他们。投资就是合伙人，就是该像婚姻一样。可对冲基金的本性就是这样。按目前当当的价值，他们投资收益翻了近30倍。可在纽约的晚宴，看他们乐翻天，我生气，只好半途退场。”
　　
　　风投于公司，从来就不是嫁娶关系。风险投资的风险，如何控制？鸡蛋不能放在一个篮子里，“一家多投”应是基本准则。如果如李国庆所言，风投和企业是“婚姻关系”，那么企业是否也只接受一家风投呢？企业需要不同风投提供的资源和渠道，正因如此，当当网的风投，也绝不只一家。
　　
　　风投的差异性，不可忽略。而企业对风投的需要，也是多种多样。小风投没有足够的名气，相对企业议价能力弱，但能够倾其所有，全力为企业谋出路；大风投可能动辄有几十项投资，对每个投资不可能精心照料，但赴美上市，借重知名风投的名号，却又必不可少。如此看，选择知名风投，实是李国庆的必然之选。风投从没有雪中送炭，都是锦上添花的，企业有完全的自主选择是否接受其投资。风投因企业上市而获得超常收益，本不是李国庆应该生气的事情，谈何“不幸”。
　　
　　既要自己左拥右抱，又要对方从一而终；既要自己接受投资，还要对方无法获利，我们还是只能说，此事古难全。
　　
　　
　　没有永远的甲方
　　
　　李国庆在微薄曾对投行说：“我是甲方，你们事情做砸，也只有我骂你们的份，你们挣了我们钱还敢骂甲方？”
　　
　　然而，事实证明，他不仅得到回骂，而且回骂非常激烈。在双方骂战中所隐约揭露的某些可能性，如上市可能有过度包装之嫌，如公司股价可能遭受抛压等等，也许会成为双方双输结局的导火索。李国庆对投资者、资本运作者的狭隘理解和不尊重，可能成为公司日后发展的障碍；而疑似某投行人士的不文明回复，也有可能成为个人及公司发展的转捩。虽然不论当当还是某投行，都已分别发表声明，将李国庆的行为归为个人行为，将回骂者与某投行的关系撇清，但该事件的影响，对双方都只可能是负面的。
　　
　　而这些可能性之外，可以肯定的是，双方的个人素质，确实都值得提高。
　　
　　毕业于北大的李国庆，一定读到过这样一个故事：三国时，袁涣原在刘备帐下，后来被吕布所用。吕布让袁涣写信辱骂刘备，袁涣不肯从命，吕布以死相胁，袁涣说：“我只听说过，高尚的道德可以令别人感到羞愧；从未听说过，辱骂可以羞辱别人。若对方是君子，绝不会因为你骂他而感到羞耻；假如对方是个小人，会回信照样骂你。这样一来，受辱的不是他，而是你自己。”
　　
　　想要永远作甲方，辱慢他人，又希望同时得到尊重和利益最大化，我们只有说那句话，此事古难全。