谷歌战略合作伙伴经理:大秦铁路与巴菲特收购的铁路公司对比

来源：百度文库编辑：九乡新闻网时间：2024/07/14 23:22:58

以下对比是从个方面进行比较的。
    第一，历史财务数据中成长能力与盈利能力的对比。
    第二，二家公司的业务特点和经营特征对比。
    第三，分红率和市盈率的对比。
    第四，巴菲特买入美国铁路公司时的出价与大秦铁路当前估值水平的对比。
    第五、二大公司未来成长性对比。
    大秦铁路与BNSF财务数据对比，

    这些数据08年之前来自于BNSF的年报，09年和10年数据来自于网络搜索，大秦铁路的数据来自于招股说明书和年报数据。
    盈利能力
    数据反应大秦铁路的04年到10年毛利率水平平均维持在50%，而BNSF毛利率水平持续在20%。大秦的毛利率比BNSF高于一倍还要多，而盈利能力的另一个指标，净利率大秦长期维持在30%，而BNSF维持在10%的水平。在盈利能力比较中还有一项净资产收益率，凌通没有列出该项指标的原因是二个公司的发展历史差异很大，BNSF已经有一百五十年的历史，拥有几万公里的铁路，这些铁路都是在几十年前修建的，通过财务数据的折旧很多铁路都在财务学上价值是0。拥有150年历史的美国铁路公司的净资产在会计学上并不真实的反应实际状态，所以二个方面不可比。
    成长性指标
    BNSF的主营收入成长率平均接近15%，而大秦铁路的主营收入成长率，平均为30%。大秦铁路的净利润成长率为30%，而BNSF的成长率为23%。二项成长性指标，大秦都强于BNSF，只是在净利润成长率上大秦比BNSF的优势不是特别的明显，这里我们要透过这二个数据看到一个问题，BNSF的主营收入成长率比大秦低一倍还要多，但是他的净利润成长率却接近于大秦，小幅低于大秦。这反应出BNSF的管理水平比较高，他的费用控制比较好，在主营收入只增长了15%的时候，净利润增长了23%，这是一个管理水平较高的公司。反过来看大秦，主营收入的成长率35%，净利率成长率30%，净利率跟不上收入的成长速度，反应出企业的管理和费用控制方面弱于美国公司。
    通过这些盈利能力、成长能力的数据发现大秦铁路的成长能力，盈利能力在过去的六七年间是强于BNSF公司的。
    经营稳定性
    特别还要指出一点，08年金融危机发生之后，大秦与BNSF公司都受到了影响，但同样严重的金融危机对大秦的影响程度并不大，而BNSF在金融危机面前业务波动非常巨大，09年BNSF的净利润下跌了23%，而大秦铁路只下跌了2%。这个客观数据反应了一个事实，大秦铁路的抗经济波动能力，抗环境变化能力远远强于BNSF。我们都知道，投资学上认为风险就是被投资企业未来经营业绩的波动大小，未来经营业绩波动大，企业的风险越大，而经营业绩越稳定，越不容易受环境影响发生动荡，风险越小。周期性行业低估值的原因与消费类企业高估值的道理就是基于投资学上的这种风险定义。我们可以看到BNSF在环境变化过程中表现出来的利润水平大幅波动，说明他的风险度要大一些。反观大秦铁路在同样严重的情况下，他的业务受影响度只有2%，反应了这家公司本身所固有的稳定的低风险特征。
    进一步，我们在透过财务分析得出一些结论之后，深入到财务之后进一步发挖是什么原因导致了大秦铁路的盈利能力，成长能力以及抗环境变化强于BNSF。这些财务数据上的优势应该不是偶然的，必定是基于企业内部的经营特点导致的。通过不完全的分析，凌通在二大公司的经营特征上找到可能的答案。大秦解决了中国经济中能源产于西部，经济中心位于东部这种客观上对煤碳长期需要，正是中国能源产生于西北而经济重心在东南，于是中国社会需要长期从西北运煤到东南，这就是大秦铁路存在的原因和它全部的经营价值。大秦铁路90%的运输量是由煤炭完成的，大秦铁路是单一的运煤公司，虽然还有10%的其它业务，但整体上煤炭决定大秦铁路的所有经营数据。而BNSF的业务包含着30%多的集装箱运输，21%多的煤炭运输，还有18%多的农作物运输，24%的工业品，其余的是其它杂货运输。

    在美国也具有煤炭产于西部，工业和人口集中于东部，谷物也具有在西部种植东部消费的特点，集装箱大量的从西部运往东部的原因是美国人的日常消费品是从亚洲进口的，于是美国日用品大量从亚洲运到西海岸，而人口和消费在东部，所以大量的集装箱从西部运到东部。所以，美国BNSF公司也具有一种长期需求稳定的特征，这与大秦是一样的。差别是在美国公司是一个非单一运量的公司，它是综合运输，是杂货运输，大秦是只运煤，于是我们就可能得出一个结论：单一的煤炭运输具有更大的稳定性，毕竟煤炭是重要的基础能源，而美国的集装箱运输是随着人们的生活需求变化而变化的，加之其它杂货也没有像煤炭那样稳定需求的特点，所以凌通认为是两大公司运输结构不一样导致财务数据的差异。大秦铁路是单一的煤炭运输，而美国公司是综合的多种商品的运输，从而它的稳定性要差一些。
    以上我们通过相关数据的分析得出一个结论，就企业的客观盈利能力成长性和稳定性大秦都领先于BNSF公司，一个好企业不等于是一个好的投资对象，只有好的客观经营状态与价格优势相结合才能算好的投资对象，所以下面我们进一步看一下对于投资者到底是大秦合适还是BNSF公司合适。
    我们比较的内容包括分红率和市盈率两个部分，投资利得不外乎是股价上涨加上分红，股价上涨的根基在于低估值和企业成长。先看分红率。
    下表所列的数据来源于BNSF公司的年报中，凌通将内容翻译成中文，以方便阅读。

通过数据我们可以测算在过去六、七年间BNSF公司分红率在1.5%的水平，基本没有低于1%，也没有高于2%的时候，这样的分红率实际在中国也很普遍，不是很高。我们再看大秦铁路的分红率。

自上市以来大秦铁路的分红率持续增长，目前的分红水平已经接近或超过同期一年期存款利息，由此客观数据我们说大秦的分红率要高于BNSF公司。接着，我们看一下市盈率，就目前大秦的市盈率不到12倍。

    而BNSF公司长期的历史市盈率维持在15倍左右的水平，通过这两个市盈率的比较就可以得出大秦目前的市盈率于低于BNSF公司，分红率高于BNSF，而基本面我们看到的是大秦优于BNSF，所以对于投资的角度上讲，大秦也是强于BNSF公司的。
    透过BNSF的市盈率数据也可以看到这家公司的长期历史市盈率基本在14倍到15倍之间波动，巴菲特收购这家公司的时候给出的18倍市盈率的情况，巴菲特为什么要给18倍市盈率呢？大家不要误解，巴菲特一生是以谨慎的以低买来实现财富增值的，巴菲特不会无端的拉高价格收购，18倍市盈率是假象，本质上巴菲特仍旧是以合理的价格购进的BNSF公司，表面上巴菲特是以18倍市盈率支付的，实际上巴菲特是以15倍市盈率买下的这家公司。原因在于，2009年巴菲特18倍市盈率收购BNSF公司时正是金融危机影响下BNSF公司的经营低谷，那一年它的收益下跌了23%，于是市盈率就上来了，但是金融危机影响下的收益下滑不是常态，请大家注意巴菲特收购BNSF时是百分之百把所有股份都收购到了自己名下，BNSF公司所有产业资本的股份也卖给了巴菲特，产业资本家与资本市场上的投资人在行为方式上有不一样，资本市场上的投资人主要是以当期业绩、季度业绩来定价的，当业绩增长的时候，大家就给予高估值，当业绩下滑时就给予低估值，这正是股价波动的原因。但实际上一个企业的价值并不是主要由当期业绩决定的，这个企业的价值是由这个企业的行业地位、经营潜力和长期剩余经营期限的盈利决定的，这一点产业资本家和产业股东比市场投资人更明白，他们的眼里是从资产的长期经营价值来定价的。所以在2009年盈利下降时，如果巴菲特以在业绩下滑时的15倍市盈率收购，他可能能从市场流通股股东手里买到股份，但产业资本家们、产业股东们肯定会拒绝巴菲特的价格，因为在一个行业在低迷时按照市盈率估的价往往是低估的，虽然资本市场的投资人总爱这样估值，可是对于产业资本家却没有这种习惯。市场投资人因为业绩下滑就给予低估值正是巴菲特和他的老师格雷厄姆一生获利的源泉，这一次巴菲特没有能够利用低迷的经营阶段以低价格买到BNSF公司，而是以18倍市盈率买入，关键的关键是产业资本家不像市场流通股东那么情绪化，产业资本家你必须给出合理的价格他才能满意，才能卖给你。实际上巴菲特以溢价30%多的100美元收购正是为了得到产业资本家的出让，巴菲特以100美元认购其实他也没有给出高价，事实上2010年完成收购后的年报公告收益上涨了30%。100美元的收购价正好对应的是15倍市盈率。换句话说，巴菲特这次的收购并没有按照经典的价值投资原则以4毛钱的东西买1块钱的东西，而是以1块钱买了7毛钱的东西，只不过这个7毛钱的东西在一年之后又立即变成1块钱，从而使得巴菲特是以1块钱的价格买了1块钱的资产，只是这1块钱提早支付一年罢了。
    巴菲特以合理的价格来买入一个公司，这种情况下要想获利，只有一个可能就是这个公司要成长。以合理的价格买入一个公司，只有在成长的前提下才能获利，而一个不成长的公司只能以低估的价格买入才能获利，所以巴菲特现在以合理的价格买入了BNSF公司，显然巴菲特是看重了BNSF公司的成长性，否则他不会以合理的价格买，因为在逻辑上以合理的价格买入不成长的公司是不能够赚到钱的。
    那么是不是BNSF公司的未来成长性会明显的大幅高于大秦呢？如果是那样，大秦在基本面强于BNSF公司估值水平低于BNSF公司也是合理的，所以我们还要进行一下未来成长性的分析。对于未来成长性，我们与对过去的经营稳定性和经营成长性具有质的差别，过去的事实都是客观的，都是不带任何猜想性的客观真实，但是成长是未来的事情，这里面就是一种猜测了，所以成长性分析是主观的。
    未来的成长我们不管如何精密的遥望未来，对未来的预期都不可能准确，因此我们只从常识上做对比。BNSF公司主要的运输项目来自于农作物、煤炭和集装箱，常识告诉我们粮食不会猛烈快速的增长，粮食的运输量与粮食的产量与需求密切关联，粮食的产量不至于大幅增长，从而导致运量大幅增长，粮食只是稳定的商品，即使有波动也是中短期的。接着我们看煤炭，目前煤炭已经是全球定价，中国和美国在需求特征和价格水平上非常相似的商品，而且煤炭作为能源的需求应该与经济发展速度相关联。美国经济发展速度比中国要低一些，并且中国正在经历的重化工阶段，美国已经结束重化工阶段，所以我们基于常识可以得出一个结论：美国和中国煤炭需求量所导致的煤炭运输量的变化在原理上和过程上应该有相近性，不至于发生美国煤炭需求大幅增长，而中国煤炭需求大幅减少，最可能的情况是中美两国在煤炭需求上具有相同的变化特征，于是只第三个集装箱运输的成长速度是一个可能快速增长的运输项目。假设美国集装箱运输量持续以年均20%的速度增长，这种增速对BNSF公司来讲，整体的利润推升作用可能会影响不到一半，因为整个集装箱运输占BNSF运输量的三分之一。通过常识性分析的结论是BNSF公司三分之二的业务不会大幅猛烈增长，只有三分之一的业务可能会增长，所以从长期来看BNSF公司的成长性与单一运煤的大秦铁路应该是不相上下。大秦铁路的成长主要受煤炭运量的影响，在常识性思维下，煤炭的需求量大体上和中国GDP成长率大致相近，从而大秦铁路从中长期上维持与GDP同步的成长率可能性非常大。简单的分析我们也无法得出结论，未来BNSF公司成长是不是会明显大幅超越大秦铁路。其实对大秦铁路来讲，它的成长模式还有一种就是对外收购铁路资产，这种成长模式其实在2010年收购太原局已经开始了，未来随着中国铁路改革，很多铁路局都有可能通过资产置换的方式进入上市公司，从而实现成长。总的来说，中美两大铁路公司不至于在成长率上出现明显的差别。于是我们也可以得出一个不一定准确的的结论:即使在未来成长率上BNSF与大秦铁路也不可能有太大的差别。
    就整体上讲，结合过去的财务数据、结合业务结构、结合未来可能的成长，结合估值水平看，大秦铁路在基本面和未来成长率上不逊色于美国的BNSF公司，在历史盈利能力和成长能力要强于美国公司，在未来的成长率上也不见得逊色。在这种情况下，大秦铁路的估值水平持续已经一年维持12倍市盈率，甚至一度达到10倍市盈率，在这种客观现实面前我们有一个结论就是大秦铁路被低估了，这种低估比巴菲特重仓买入的BNSF公司的估值水平更有吸引力。大秦铁路比BNSF公司更有价值，这种价值既体现在企业质地上，又体现在股价上，所以总的来说，从纯粹的低估的角度上，价值投资安全边际的角度上，大秦铁路是真实的处于安全边际中，只是现在大秦铁路已经在安全边际中呆了一年多了，未来不好说它什么时候消除这种安全边际，但价值投资的基本原理就是价格迟早会和价值一样的。

大秦铁路与巴菲特收购的铁路公司对比中国铁路与日本铁路的四个差距? 北京铁城监理公司中标哈大铁路专线中国铁建和大秦铁路（601006）大秦铁路印象大秦铁路——中国能源大动脉大瑞铁路奠基中国民企首次全资收购国营铁路世界十大铁路隧道悉数世界十大惨绝人寰的铁路事故。（组图）悉数世界十大惨绝人寰的铁路事故。（组图）揭秘“通号院” 铁路专家把持的垄断大鳄揭秘“通号院”：铁路专家把持的垄断大鳄断了大清朝龙脉的铁路 "浦口条件"：近代中国铁路借款模式的变与不变铁路与自然的完美结合【高清】司机与调度员：铁路一线的抱怨者司机与调度员铁路一线的抱怨者生死局:首条民营铁路的困境与前程辛亥革命回眸：“1.5米铁路”与一个王朝的脱轨辛亥革命回眸：“1.5米铁路”与一个王朝的脱轨铁路改革将成立五大铁路集团公司铁路改革将成立五大铁路集团公司 - 『铁路资讯 - Railway News 』 - 铁... 中国铁路和日本铁路的真实差距 - 老蔡的大染坊 - wigsel - 和讯博客