银行借款凭证和放款单:在中国　加息≠紧缩货币

央行加息并不出乎预料，６月１７日，当我们预期“加息在即”之时，实际上，所有加息条件基本已经全部成熟，只是时间问题了。央行把加息推迟到７月１日之后，可以理解。但是，我依然坚持反对“无度加息”，更反对加息是针对“物价上涨”的说法。理由我们已经说了许多次，不再重复了。

问题是加息可不可以抑制通货膨胀？注意，在我的概念中，我是把“通货膨胀”和“物价上涨”区别看待的，我这里所说的“通货膨胀”指的就是“货币超发”。就因为，通货膨胀与物价上涨之间不是充分必要条件。通货膨胀可以引发价上涨，但物价上涨不一定是货币发多了。也就是说，通货膨胀只是物价上涨的必要条件，但不是充分条件。所以，两者之间不能画“等号”。这是最基本的逻辑学常识。

在此，我们只说通货膨胀与加息之间的关系。一般而言，加息可以抑制通货膨胀。但是在中国，这件事不一定成立。注意：我说的是“不一定成立”，而不是“一定不成立”。要搞懂这个问题，我们必须从“加息抑制通胀”的原理上加以考量。

加息如何会抑制通胀？因为，存贷款利率的上涨，直接结果是“银行存款增加，贷款减少”――这一定会缩减“商业银行创造货币的能力”，用专业一点的语言表述就是“减小商业银行的货币乘数”――这就是所谓的“流动性减少”或称“货币紧缩”。

但我们必须注意：“加息抑制通胀”的所有“论述过程”，全都是在单一货币条件完成的，无论是弗里格曼还是米什金，所以货币学论述，都有这个“隐性的前提”――“没有明明白白地说出来”的前提假设：采用单一货币的、一个相对封闭的国家。

逻辑学基本原理告诉我们：“前提”变了，“结论”随之而变。上世纪６０年代，当弗里格曼“撰写”货币学的时候，世界各国的经济依然相对封闭，更谈不上“经济一体化”。况且，学人为了论述清除问题，也需要规定一系列的前提假设，有些前提甚至是“默认”的“隐性条件”。所以，弗里格曼依然是伟大的货币学家，他的理论让我们看清了许多问题。

但是，时代在变，社会现实条件在变，理论也必须“与时俱进”。当今世界与上世纪６０年代最大的变化就是：世界已经变成了一个整体，产业全球化分工早已完成，金融市场更是打破了国界的限制，彼此之间形成了巨大的相互依存性。而且，强势货币可以用他们发行的钞票购买弱势货币的商品，但弱势货币国家的货币却不能购买强势货币国家的商品。就像，美元、欧元可以购买中国的商品――中国接受美元、欧元，但人民币却买不了美国、欧洲的商品――美国、欧洲不接受人民币。

这是事实。在这样的条件下，中国加息一定会改变全球资本的流动，中国与欧美利差一旦加大到一定程度，“套利热钱”必然流入，这同样也是被历史多次印证的事实。

一方面，加息减小货币乘数，收缩了货币；另一方面，加息引发“热钱”流入，加大央行通过外汇占款的基础货币投放。两个方面比较，谁多谁少？如何收缩得多，投放得少，那总体当然相对紧缩；但如果收缩得少，投放得多，那相对就不是紧缩，而是宽松；如果一样多，则是对冲。

那到底是货币乘数减小“货币收缩的多，还是外汇占款投放得多”？我们没有统计数据。但从央行每次加息，外汇占款都会大幅增加，需要上调两次“存准率”才可以对冲“干净”的事实看，如果不是“提准”、“大发央票”去回落货币，那加息一定是在“投放货币”。

换个角度看。我们至少可以定性地判断：如果中国不断地加息，当加到中国与欧美利差足够大的时候，早晚会出现“热钱流入所对应的外汇占款投放”大过“银行货币乘数减小所带来的货币收缩”。这就是我否认：在中国加息可以解决通胀的根本原因。

有人会说，只要我们不管“汇率升值”，也就是央行不用人民币去购买外汇，那外汇占款的投放不就没有了吗？对！但是，那只是站在金融的立场上的观点，而站在实体经济的立场上，我们的结论就会不同。我可以肯定地讲，当中国的经济结构不可能立即实现转变，无法立即摆脱出口加工业对经济、就业的支撑作用之时，任由人民币升值，任由中美利差扩大，那这样的做法，将会给中国经济带来“灾难性的后果”――倒在新产业尚未建立，旧产业已经死去――“青黄不接”之时。

还有人可能会问。美国加息，不也会导致全球资本流入美国，也会加大美国市场的流动性，那为什么美国加息可以实现货币紧缩？问得好。因为美国的情况和中国完全不同，而关键在于美国的特殊的货币发行机制。

金融危机之前，美联储的负债只有不到１万亿美元，但世界上有多少美元货币？仅各国外汇储备中的美元数量就有４．５万亿左右。再加上美国本土的美元数量和全世界个人持有的美元现金，数量将超过１０万亿美元――货币乘数１０倍。这不算什么。美国本土仅仅金融衍生工具一项，其市场总值高达４５０万亿美元。可见，美国金融机构通过“杠杆率”创造货币的能力何等强大。

难怪有学者认为：美国的货币发行权不在美联储，而在商业金融机构，金融机构的体量约庞大，信用级别越高，创造货币的能力越强。有鉴于此，

第一，            美国金融机构所使用的“杠杆率”――货币乘数数十倍于中国。金融危机暴露出美国的金融杠杆率最高会达到６０倍，最保守的商业银行所用杠杆率也在２０倍以上。杠杆倍率越高，加息所形成的收缩力度越大。

第二，            换个角度。金融机构的“不断放大杠杆率”的过程，实际是商业金融机构在“发钞”，这是美国货币发行的机制上的重要特征。因此，加息，抑制商业金融机构的“杠杆率”，实际是抑制商业金融机构的发钞能力。这一点，跟中国完全不同。

第三，            全世界的美元，绝大多数都是美国金融机构发行的，当美联储加息，商业金融机构的“杠杆率”减低之后，美元会在全球范围内收缩。

第四，            美国的金融市场有足够大的容量，对货币的吸附能力“远远远远”高于中国。

因此我们必须看到，在美国行得通的理论，在中国可能大相径庭。最近，越南降息了，而且一次降１００个基点，至１４％。为什么？今年上半年，越南CPI同比大幅增长16.03%，其中6月份升幅突破20%。那为什么要降息？对不起，越南已经发生严重的“滞胀”。如果中国“无度加息”，情况也不会好到哪去。