香港政府一站通:市场先生，你好！

你好！市场先生

 

如果你不确信你能比“市场先生”更好地理解你的生意并对其估值，那么你不适合做投资。

1987年是不平凡的一年。这一年，发生了著名的全球黑色星期一股灾。市场喜怒无常。而巴菲特也特意在1987年给股东的信中谈了对“市场先生”的看法。"“确实，如果你不确信你能比‘市场先生’更好地理解你的生意并对其估值，那么你不适合做投资。”“在我看来，成功的投资不会由神秘的公式，计算机程序，或者股票和市场价格的行为方式所发出的信号所产生。结合良好的商业判断，并有能力把自己的想法和行为与具有超级传染性的市场情绪相隔绝，一个投资者反而会成功。”“在我自己努力保持隔绝时，我发现牢记格雷厄姆的‘市场先生’概念非常有用。”“市场先生”到底是怎样的？市场有效吗？

研究发现，股票市场的涨跌在大部分时间是随机的，前后独立，互不不相关，也就是说你无法用过去的股价变化预测未来股价变化。因此，才有了著名的《随机漫步华尔街》一书。而股市为什么会随机漫步呢？因为市场基本上有效的反映了各种信息的作用。而信息的本质，用信息论创始人香农的话说就是“不确定性与不可预测”。只有新的，不可预测的才是真正的信息。因此，试图用过去的股价变化预测未来的股价变化是一件不靠谱的事。普林斯顿大学教授Burton G. Malkiel，《随机漫步华尔街》的作者有一次用模拟的股票，以扔硬币的随机方式做出了一张股价变化图，交给一位研究K线的技术分析者研究。后者经过研究认为应该买入该股。当教授告诉他这是一个用扔硬币的随机方式做出的虚拟股票时，这位技术分析者非常非常不高兴。 但是，股价“随机漫步”并不代表股价不反映基本面。正因为短期内，与基本面相关的信息是不确定的，随机的，不可预测的，股价才会有“随机漫步”。在这个问题上，凯恩斯认为“从哲学角度讲，市场估值不可能是唯一正确的。因为我们现有的理解无法提供足够的基础给数学计算预期。实际上，所有的考虑因素都会进入市场估值，市场估值与未来收益无关。”但是，这种不合理的估值可以保持很长时间。所以他说“市场可以保持非理性很长时间，长过你能保持流动性而不破产的时间。” 而格雷厄姆在《证券分析》一书中也提到，阻碍分析者成功的三个最主要因素：a.数据不足或错误 b.未来的不确定性 c.市场的非理性行为。关于市场的非理性，他认为由于忽视和偏见所造成的低估可以持续很长时间，而过分的热情和人工刺激造成的高估也可以持续很久。当市场终于要发现自己的错误，进行调整时，新的因素可能已经改变了旧的情况，让原来的分析失效。非理性泡沫的出现，大范围偏离基本面的大涨大跌，则体现了市场并不总是有效的。比如在1987年的股灾中，道琼斯指数在4天里连续下跌，最终跌去了30.7%。这4天的大跌，每天的下跌幅度都非常大，都属于小概率事件。如果这四天的股价变化前后独立，互不不相关，而又连续发生，这种情况的可能性是每4万亿年一遇，也就是说根本不可能。显然，当时股价前后的变化发生了关联，下跌的股价激发了人们的恐惧情绪，引发了进一步的下跌。在这时，市场是无效的。所以，市场在局部，如个别股票，以及短时间，如泡沫及其破裂所带来的暴涨暴跌中，是无效的。而泡沫的存在本身就说明了市场的无效。正因为市场的失效，无法真正反映基本面信息，股价前后产生了关联，对泡沫的预测也就成为了可能。为什么泡沫及其破裂对价值投资者非常重要？ 因为这些时候市场是无效的，才会出现大量的便宜机会。别人的恐惧与贪婪才是价值投资者的机会。当一类资产进入泡沫状态，其他资产就有可能被低估。在互联网泡沫时期，当互联网公司的估值变得疯狂时，优秀的传统行业公司的股票就明显被低估。反之，当大家都非常恐惧，价值投资者才能以非常便宜的价格买入优秀的公司股票。正如凯恩斯所说 “主要是波动带来便宜的机会，而波动所造成的不确定性则阻止其他人从便宜的机会中获利。”对大多数人来说，波动不仅带来便宜的机会，更强烈地影响自己的情绪。而情绪的波动，贪婪与恐惧，则是“市场先生”喜怒无常的原因。研究发现，大脑的边缘系统（Limbic System），这个原始的，与感情而不是理性相关的区域主宰了人的贪婪与恐惧情绪，进而影响了人的投资决策。大脑的伏核Nucleus Accumbens (NAcc)推动人类寻求回报，而大脑的前岛Anterior Insula则让人规避风险。当大脑的这两部分主宰人的投资行为时，人往往容易犯更多的错误。试验发现，当一个人的投资获得良好的回报后，大脑的伏核变得兴奋（图中红色区域），促使人变得更贪婪，寻求更具风险的投资。而当一个人的投资遭受损失后，大脑的前岛变得兴奋（图中蓝色区域），促使人变得恐惧，寻求更安全的投资。不幸的是，这种人类原始本能驱使的投资方式往往让人投资失败。其实，我们每个人脑子里都有一个小的“市场先生”，受本能和情绪驱使。而无数人的情绪集合到一起就构成了整个市场的行为，也就是我们看到的喜怒无常的“市场先生”。面对这样一位先生，你愿意怎样与他相处呢？你愿意做他的学生，让他指挥你，还是愿意与理性为伴，从容淡定。