迪士尼电影大全真人版:回忆坦普顿——中巴——东方财富网博客

回忆坦普顿(2009-04-08 14:43:14)
分类：投资大师封面故事－－罗兰·坦普顿(Lauren C.Templeton)　史葛·菲利斯(Scott Phillips)
 
一个平价股猎人的诞生

(1931年)大学二年级才开学，家父语带歉意地告诉我，他连一块钱也筹不出来供我读书。起初这有如晴天霹雳，现在回想起来，却是再好不过的事。

——约翰·坦普顿

我们是怎样的人，有很大部分是儿时塑造的。拿我叔公约翰·坦普顿爵士(Sir John Templeton；以下简称“叔公”)来说，他对人生、投资和公益慈善持有的原则，显然有很大一部分可以追根溯源于他的童年。叔公在田纳西州的小镇温彻斯特(Winchester)长大成人，父母哈威(Havey)和维拉(Vella)灌输他一套价值观，不管什么时候，处于什么状况，那些价值观持续引导着他。他最早学会的美德主要是节俭、勤劳、好学和恬静自信。如果要我用一句话概括形容他的性格，那便是“乐天知命”。我们会陆续谈到，这些美德是他的父母以独特的自由放任作风教导下，以及他年近二十和成年之初正逢经济大萧条的深刻体验所养成的。最重要的是，我们将探讨这些美德和集体回忆，如何塑造一个人，使他成为世界上最成功的投资者之一。

人们将叔公的投资风格分门别类时，常说他是价值型投资者(value investor)。提到价值型投资者，我们就会想起本杰明·格雷厄姆(Benjamin Graham)这位创导型投资者。格雷厄姆著有《证券分析》(Security Analysis)一书，是另一位世界知名投资者沃伦·巴菲特(Warren Buffett)的恩师，他塑造了巴菲特的投资风格。简单地说，叔公本身的投资方法的确采用了格雷厄姆早期的风格，这一点没有疑问。但他最后将那些知名且常被视为经得起千锤百炼的风格加以发扬光大。暂且不谈格雷厄姆的投资金律，我们先来简化价值型投资者的定义。我们认为，价值型投资者购买特定的资产或物品时，总希望支付的价格会低于他相信的真正价值。这个定义的核心是简单却极其重要的假设：一项资产或物品的价格可能和它的真实价值(true value or worth)不同。

由于奉行格雷厄姆金律的价值型投资者为数众多，可能有人认为叔公读过《证券分析》一书，并且应用它的方法，然后创出后来那人所共知的传奇。事实却不全然如此。年轻的叔公20世纪30年代踏进投资顾问业，拜读《证券分析》时，早已经是价值型投资者。

叔公小时候，父亲(也就是我的曾祖父)老哈威在温彻斯特当律师。哈威的办公室正好位于镇广场旁边，从窗户看出去，就是郡法院。20世纪20年代中、末期，一直到经济大萧条期间，哈威经常在律师的本业之外想方设法积累财富，他经营一座轧棉厂、卖保险、出租住宅、投入农场之类的土地买卖。有趣的是，买卖农场的生意给那时还年幼的叔公上了价值投资的第一课。20年代，经营农场的收入相当有限——叔公说，平均一年约200美元——所以那些业务经常以失败收场，接着不幸的是，农场业主被迫清售抵押品。一般说来，农场丧失赎回权之后，会在温彻斯特镇的广场拍卖，卖给出价最高的人。

那些农场在广场拍卖时，老哈威从二楼办公室的窗户居高临下，占有绝佳的位置，拍卖什么和拍卖进度看得一清二楚。拍卖品没人出价时，老哈威会走出办公室，下楼到广场，出价买入。遇到这种情况，老哈威通常都能以非常低廉的价格买下农场。到了20年代中期，他名下已经拥有6块土地。叔公幼时目睹这一手法，可能在心里埋下了第一颗种子，日后茁壮成长为他那鼎鼎有名的投资方法。他把那种投资方法称作在“极度悲观”的时刻买入，或者称之为“极度悲观原则”。你可能猜到了，以那么低的价格，也就是用远低于实际价值的价钱买入不动产，经过数十年，叔公的哥哥小哈威(我的祖父)把不动产卖给商业和住宅建筑开发商，创造出更多的财富。

日后回顾，这些农场竟然吸引不到其他买家上门，可能叫人百思不得其解。不过，在我们一一叙述叔公数十年来的基金经理生涯中表现优异的投资时会发现，环球股票市场上，那些情况可是一而再、再而三地重演。叔公这位投资者使用的哲学，和他父亲趁没人出价，在法院的台阶上以低于应有价值的价格买入农场的方式没有太大的区别。大部分人都知道，在拍卖会场，如果只有你出价，就能用比较便宜的价格买到想要的东西，甚至低廉到像是偷的。把这个关系往前推进一步，我们知道股票市场也经常存在一个很大的矛盾——股票价格下跌，或者“跳楼大贱卖”时，闻风而来的买家比较少。相反，当股票卖得比较贵，反而因为人气旺而吸引更多的买家上门。叔公小小的年纪就看到，一块有价值的农地，只因为没有其他的买家接手，而不是因为一点价值也没有，便能用非常低廉的价格买到。这件事，一直深深烙印在他的脑海中。

观察另一个人，然后仿效他取得成功的行动，有时可以给你上宝贵的一课。不过，更聪明的人则是观察痛苦的事件，并把它们当作不必亲自重蹈覆辙的经验。简单地说，聪明人从自己的错误中学习，更聪明的人则从别人的错误中学习。叔公的下一个课程也是从他父亲而来，不过这一次是因为好运气逆转。

前面说过，叔公的父亲四处钻营，做了很多生意。老哈威拥有和经营轧棉厂及保税棉花仓库。田纳西州弗兰克林郡这一行只有三家业者，当时生产力相当高。我的曾祖父有个特质，我们还没谈过，那就是家族内认识他的人都说他是那种“大捞一笔”型的人，无时不在寻找下一个发财机会。他曾经大手笔投资纽约和新奥尔良棉花交易所的棉花期货。叔公和家祖父常常提起一件往事，说有一天，他们的父亲踏进家门说：“孩子，我们发了，我们刚刚在棉花期货市场赚到你们怎么想也想不到那么多的钱，你们这辈子再也不用工作，连你们的孩子、孙子也不用……”孩子们又叫又跳，但才过几天，老哈威走进家门，瞅着儿子们说：“孩子们，我们赔掉了一切；一切都垮了。”

亲眼见到从有钱的云端跌到绝望的深渊，这种令人喘不过气来的情绪变动，显然给叔公上了风险管理的第一课，也因此了解了金融市场创造的纸上财富如过眼云烟的事实。忽赚忽赔的这种循环，正是曾祖父事业生涯的写照。整体来说，冲动性的商业买卖和缺乏储蓄的行为，经常使他的财务状况起伏不定，到了晚年，甚至得向叔公和家祖父伸手要钱，叔公和家祖父儿时看到那些事情，无疑促使他们打从心底深处崇尚节俭。两人长大后，把节俭带到“艺术”的层次，发挥各种省钱、存钱的创意手法。他们发现，储蓄总是能让人过着安心和安稳的生活。

叔公常常告诉我们，他和第一任妻子婚后不久搬到纽约，展开投资生涯时，便自我约束，收入的一半必须存起来。也就是，每收进一块钱，就要把50分钱拿去储蓄。叔公说，为了达到这么高的储蓄率，他和妻子茱迪丝(Judity)把它变成玩游戏。叔公和茱迪丝搬进纽约第一栋没附家具的公寓时，在报纸上搜寻家具拍卖和房屋出售的消息。等到他们终于买齐家具，五房公寓总共才花了25美元(给好奇的读者参考：这相当于2006年的361美元左右)。他们甚至请朋友加入找便宜货的行列，包括市内哪里有特价套餐可吃，他们的目标是0.50美元(相当于2006年的7.03美元)吃一餐。

叔公夫妇成了专捡便宜货的登峰造极的高手，但他们着眼于物超所值，而非只是纯粹购买便宜东西。叔公最得意的一样交易是花5美元买原价200美元的一张沙发床。由于经济仍然笼罩在大萧条的阴影下，他们有机会从个人破产者和极少买家到场的拍卖会中获利。几年后，叔公和茱迪丝在长子杰克(Jack)出生后，乔迁新泽西州恩格伍德(Englewood)的一栋房子。他们用5,000美元现金买下了那栋房子，5年后以17,000美元转手。如果你好奇的话，我可以告诉你：这相当于5年内约28%的复利回报率。我们还没开始谈他的股票投资，就有这样的成绩，可说是相当不错。叔公在这些买卖中，总是坚持一个根本原则：每样东西都要用现金购买，这样一来，他们才会“永远是利息的收受者而不是支付者”。终他一生，这件事非常重要。他没借过抵押贷款、不曾贷款买车，而且总是有足够的积蓄度过难关。

就叔公来说，发现、捡便宜货的做法不必只限于投资，这是叔公无所不用的人生哲学，一直坚持到今天。寻找能够找到、可能最好的交易，是漫无止境的一种心态，其实可说是一种生活态度。观察叔公和茱迪丝如何不辞辛劳地追寻便宜货，是非常重要的一件事，因为这和叔公在全球各地不遗余力地寻找平价股的过程完全相同。就某种意义来说，当叔公研读价值线(Value Line)的股票报告、公司申报资料，以及其他的材料，努力寻找平价股票，这种做法是他老早生根存于骨子里的渴望之延伸，也就是买到某种东西，售价低于他心中的真实价值，不管是一套家具、一栋房子、一顿饭、一只股票，还是一张债券，都一样：寻找便宜货。

另一层考量是，观察叔公平常怎么买东西，可以更加了解什么东西够格称得上便宜。他所认为的便宜货，比一般人的看法要极端些。叔公常说，他要找的资产，售价比他相信应有的价值低80%。从这句话可以看出实际的数字是多少，才会被叔公认为是不错的便宜货。换句话说，一项资产的价格只及价值的20%。即用20分钱就能买到1块钱的东西，才是不错的便宜货。要找到折价这么高的便宜货可不容易，但值得将它当作目标。

叔公平常省吃俭用和捡便宜货到这么极端的地步,看起来似乎很奇怪。不过，这是有很好的理由的。原来，这不只是工作上的教条，更是他慎而重之，全心全力积攒创业本钱，经营投资顾问公司必须奉行的圭臬。叔公终于达成那个目标，花5,000美元买下一位叫乔治·唐利(George Towne)的老人经营的投资顾问公司。那家公司有8名客户，叔公将它更名为唐利坦普顿杜保(Towne，Templeton and Dobbrow)。几年后，这家公司和曼斯钱平公司(Vance，Chapin and Company)合并，再更名为坦普顿杜保曼斯(Templeton，Dobbrow，and Vance)。公司草创初期，叔公得靠以往的积蓄，撑过刚开始经营小公司那些业务惨淡的年头；他常常付不起薪水给自己。

叔公靠着早年的储蓄，终于有能力在事业生涯踏进管理坦普顿基金(Templeton Funds)，帮助数十万投资者存钱和创造财富与安全。我们要郑重指出，这可不是普通平常的观察或者一时的巧合，因为它正是我的叔公投资大获成功背后的驱动力。叔公重视节俭，把它视为一种美德。在这个信念之下，他认为自己的职责是帮助别人，让那些有心储蓄的人享有财富和安全的相同利益。叔公经营基金，目标不是只为了高报酬而追求高报酬。他真心诚意相信，他当经理人算不算成功，必须用他能不能帮助客户送孩子或孙子上大学以及为退休生活做好准备来衡量。

企业世界中，经常看到最成功的人物是因为崇高的目标而攀上巅峰。虽然有些成功的企业人物被金钱牵着鼻子走，但不少人会成功却是为了造福他人。森·沃尔顿(Sam Walton)虽然经常遭人误解，但经营沃尔玛(Wal-Mart)的愿景的确是为了降低美国人购买各种商品的成本。他认为，这可以使他们口袋里留下更多的闲钱，从而改善他们的生活。亨利·福特(Henry Ford)希望为广大的群众生产汽车，而不是像当时其他所有的汽车制造商那样，只卖车给有钱人。内布拉斯加家具卖场(Nebraska Furniture Mart)的创办业主露丝·布朗金(Rose Blumkin)逢人就说，她经营公司的目的，是生产顾客买得起的好家具，希望改善他们的生活。(内布拉斯加家具卖场可能是到目前为止经营最成功的家具店，已经被伯克夏·哈撒韦公司[Berkshire Hathaway Co.]买下。)“行善得福”(doing well by doing good)的概念，是本杰明·富兰克林(Benjamin Franklin)提倡，并为许多人所认同，此后成了企业经营成功的赢家良方。

 股票之死，抑或牛市之生？

股票死了，看起来几乎盖棺论定。

——《商业周刊》，1979年8月

至少可以这么说，“股票死了”一词听起来有点戏剧性。如果有人正经八百地对你说，股票就要过时，或者永远被打入冷宫，你会怎么想？那样的话听起来是不是荒唐得可笑？如果你觉得是的话，欢迎加入事后诸葛亮的世界。在这里，你尽管去批评什么样的言行是愚蠢的。往往要时过境迁，人才会变得聪明。如果当时听人那么说，你会觉得言过其实吗？我们会问这个问题，是因为20世纪70年代接近尾声的时候，投资大众真的抱有这种看法。美国股票市场刚走过一个惨淡的年代，正是支持那种看法的好证据。整个70年代，市场横盘整整十年之久，期间曾有一些大幅回落。换句话说，你可能投资市场长达十年，当1980年终于来到时，却没有什么好炫耀的。如果你胆敢拿自己的回报率去和美国的通胀率相互比较，也许更有被彻底击败的感觉。

相形之下，如果你投资商品、不动产或者收藏品，可能会觉得自己聪明些，因为这些投资有对抗通胀、维持购买力的保值效果。你可以逢人便炫耀那些“有形”投资的回报率高出许多，或者遗憾没能早点买入它们，加入高唱新投资时代来临的投资者行列。这个新时代的来临，是因为和商品有关的投资创造出可观的回报率。一大批投资者看到最近发生的事情，然后以典型的方式，注视着未来。不过，这一次他们的看法十分极端，相信那些投资会永远流行下去。他们信誓旦旦，宣称新的投资时代已经来临。《商业周刊》1979年8月有一期的封面故事便是《股票死了》(The Death of Equities)。

这本杂志的封面和根据这个主题缩写的文章，过了将近三十年后的今天，当然会被看成是一个笑话。许多人指出，这篇封面故事在股票市场发出很好的买入信号，同样是抛出商品的好时机。股市中的平价股猎人应该把这本杂志的封面和支持它的看法视为极度悲观的时刻，1979年和之后三年的市场正是平价股猎人梦寐以求的天堂。要知道投资者变得有多悲观，我们来看看这篇文章的内容，和当时流行的一些看法。文章开门见山地说：

很早以前就从股票换成其他投资的大众，收益比较高，面对通胀也比较有保障。现在，退休基金——市场上最后的希望所系——获准抛出股票和债券，改买不动产、期货、黄金，甚至钻石。股票死了，看起来几乎盖棺论定——也许有一天会东山再起，但短期内没指望。

当你打算逢低介入，《商业周刊》文章的这段引言正有你想寻找的元素。聪明的平价股猎人应该把这篇文章的信息视为牛市指标，不是熊市指标。第一个线索是，开头第一句话就是：“很早以前就把股票换成其他投资的大众，收益比较高。”首先，平价股猎人并不希望跟着任何领域的大众走。相反，他们和大众背道而驰，因为要寻找平价股，另一个方向才是最好的地方。下一个线索在于这句话：“股票死了，看起来盖棺论定。”叔公被问到如何寻找悲观的时刻，给的建议是“等到一百个人中的第九十九个人放弃的时候。”

在那之后，剩下的唯一买家只有你一个。股票市场将只涨不跌，因为再也没有别的卖家。这件事不容易衡量，但当市场一面倒地认为“股票死了，看起来几乎盖棺论定”，便很容易察觉笼罩市场的绝望和悲观情绪有多浓。我们引用的这段话还有一个很明确的证据，告诉我们市场正迈向极度悲观的时刻：“现在，退休基金——市场上最后的希望之所系——获准抛出股票和债券，改买不动产、期货、黄金，甚至钻石。”

这段话的意思好像是说：持有股票的最后一批人准备要卖出了。所以说，如果最后一群卖方正要退出市场，在他们卖完之后，价格还能跌很多吗？不会。等到最后一批卖方出场，另一边一定有人睁大眼睛等着买入。一旦所有的卖方都走了，理论上市场上当然只剩下买方。商品又会怎样？它们已经涨了一大段，现在最后一群买方正要进场。一旦他们进入，还有谁要买商品并把价格推高？再也没人了。等到某个市场的最后一批卖方成为另一个市场的最后一批买方，商品市场和股票市场即将互换角色，这不应该视为巧合。这是支持逆向投资法的逻辑例子。

如果看了以上所说，会让你觉得股票市场的平价股俯拾皆是，你的感觉一点都没错，而且你的想法正像个平价股猎人。但在我们谈下去之前，需要先探讨一件重要的事情。研究长期以来的市场狂热，每一次都会看到某种荒谬可笑的意识形态不可避免地抬头。我们不知道到底是什么原因，令那些人毫无保留地把他们的看法说出来，但每当市场陶醉或者迷失在另一个方向，它们似乎就像钟表那么准确地现身。市场价格极高或者出现泡沫时，你经常会看到这种现象。长久以来大家都知道，股市的悲观情绪压低价格的程度至少和亢奋情绪推高价格的程度一样大。

因此，在“股票死了”的市场谷底，听到一些言论出现，一点也不叫人惊讶。前面提到的那段话包含引人误上岔路歧途的概念，说金融模式(financial paradigm)已经改变，市场已经进入新时代，股票的价格和公司的价值不再有关联：“我们已经踏进新的金融时代，老规矩不再适用。”

将来再看到类似的说法时，应该要敲响你内心深处那个平价股猎人灵魂的警钟。这些话和支持它们的短视概念正好向聪明的平价股猎人发出相反的信息。如果一段相当长的期间内，市场价格极端波动，有时就会冒出类似的话。这些话通常试着自圆其说，想要说明支付很高的价格去买某样资产是很有道理的。在我们的例子中，自命博学权威之士繁衍，为不动产的商品的投资“新时代”辩护。如果这段话没能触动你的心弦，也许需要补上一句，似乎总是伴随上述推理而来的一句话是“只有不了解这个国家的金融市场已经改变或者没办法适应它们的老人，才死抱着股票不放。”

该从何说起呢？这句话在许多方面都错了。我们在谈20世纪90年代末的美国网络股泡沫时会提到，新时代的投资者经常嘲笑“正被抛离”的老投资者。身为平价股猎人，我们不会说三道四，批评那些见过和度过大风大浪的老投资者有什么不对。年纪大不但不是妨碍，往往更是优势。平价股猎人的知识和经验随着年龄而与日俱增——玩得愈久，通常玩得愈好。让人感到讽刺的是，只有“不了解这些国家的金融市场已经改变的老人”才足够聪明，懂得在市场的低谷购买股票。他们可没落后，实际上反而领先于别人。

由于某种理由，这些说法似乎都以价值型投资者为箭靶，而且加上冷嘲热讽。身为平价股猎人，我们对这些抨击也许有好感，但不管原因为何，我们将保留其中一部分，到后面讨论90年代末的网络股泡沫时再谈。无论是哪段期间或者是哪个市场，历史总是告诉我们，类似那段话的说法正是愚蠢到家的现象。不要忘了一个简单的事实：资产价格和资产价值之间的关系永远适用。忽视那个关系，只会伤害你自己。

要说有个人人都看得一清二楚的极度悲观实例，那应该说是20世纪70年代末和80年代初的美国股票市场。1980年，叔公的基金有60%投资于美国，这和当时股票市场的共识形成鲜明的对比——市场参与者普遍认为，由于通胀飞涨，股票已经奄奄一息。投资者逃避美国股票市场就像逃离失火的建筑物一样，但叔公却反其道而行，冷静地走进前门，衡量损坏的情形。他因对市场持有崭新的观点而受益，不像其他人那样，十年来一路抱着股票跌进绝望的深渊。相反，他刚从搭乘日本市场的上涨顺风车下车，获利了结，成了那个年代买卖最成功的基金经理。

为什么在别人碰都不碰的时候，叔公却那么看好美国股票？第一部分的答案很简单：正因为没人想碰它们。第二部分是，弥漫市场的这种态度，使得美国一些最知名、最受推崇的公司发行的股票，也就是道琼斯指数的成分股，交易价格相对于盈利和账面价值，落居历史新低点。其他的数据也一样。

事实上，叔公经过一番研究，找不到美国市场的历史上股票曾经有那么便宜的时刻。不要忘了，这包括经济大萧条和1929年起的崩盘期间。为了证明这一点，我们先来看研究供应商价值线(Value Line)的市盈率。表1告诉我们，道琼斯工业指数1979年的平均市盈率为6.8，是历年来最低的。相比之下，价值线的研究指出，道琼斯指数的长期平均市盈率是14.2。换句话说，1979年的道琼斯指数平均市盈率比回溯至20世纪20年代的长期平均值低52%。

表1：道琼斯工业指数平均市盈率最低的十年排名

排名
 年份
 市盈率
 
1
 1979
 6.8
 
2
 1950
 7.0
 
3
 1978
 7.3
 
4
 1980
 7.3
 
5
 1949
 7.6
 
6
 1974
 7.7
 
7
 1948
 7.8
 
8
 1981
 8.2
 
9
 1988
 9.0
 
10
 1924
 9.2
 

1979年前后的70年代末和80年代初，市盈率低的年数之多，和道琼斯指数1979年的市盈率低达6.8几乎同样引人注目。由此可见市场负面的情绪不但浓得化不开，更长达数年之久。投资者经历了通胀、高利率、石油危机、人质危机以及日本厂商竞争的新威胁等种种磨难。他们被来自四面八方的力量击倒，经济面和心理面的影响反映在股票的价格上。

对那段期间的平价股猎人来说，道琼斯指数的市盈率创出历史低点，正是传统的买入信号。其他的买入信号也从许多不同的方向发出，而且每一个信号都指向相同的结论——美国的股票极其便宜。叔公始终强调，务必维持许多不同的价值观点，不能只看市盈率等单一的数据。“股票死了”提供了一个很好的机会，凸显叔公采用过以及其他平价股猎人将来可能采用的一些技巧的重要性。

叔公选购平价股，总是采用证券分析师可用的“一百种价值量尺”里的好几种。这样做有两个理由，第一(而且可能是较重要的一个)，如果你画地自限，只用单一的方法去评价股票，过一阵子就会有一段期间，甚至长达数年之久，所采用的方法会失灵。这个概念和你的投资生涯中绝不应该只投资一个国家的股票市场很相似。如果你只投资一个地区、国家、市场或者产业，那就会遇上一段期间，你的买卖绩效落后于市场指数。由于利用市盈率等单一指数找到的平价股，可选的目标有限，单单利用这个比率，你可能饱死或者饿死。因此，如果你只依靠市盈率去评估股票，有时会找不到有更高价值的股票，但是利用另一种数据，例如价格对现金流量比，也许找得到。没人能够保证你采用的搜寻平价股方法不会过时。

……

危机即转机

中文的“危机”一词，其中一个字代表危险，另一个字代表机会。
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　 ——约翰·肯尼迪(John F.Kennedy)

金融市场盛传，叔公在其事业生涯中一再表示：“街头溅血是最佳的买入时机。”这并不是街上真的闹出了人命，而是指危机造成恐慌，导致股市卖盘涌现。从股市的观点来说，2001年9月11日发生在纽约的恐怖分子袭击行动，和几个世纪以来金融市场发生的其他数十次危机一模一样，结果也类似：股票的恐慌性抛售倾巢而出，2001年9月17日股票市场恢复交易，再次弹奏出平价股猎人训练有素的耳朵等着倾听的熟悉曲调。

叔公在他事业生涯的那个阶段知道得很清楚，懂得如何将市场的恐慌化为未来的报酬，也晓得和战争有关的危机正好带来绝佳的投资良机。这个经验必须回溯到他的事业生涯很早的时候，包括在1939年欧洲爆发第二次世界大战时买入证券，当其他的投资者不理会股票的价值而大举卖出股票，平价股猎人很容易理解这样的投资机会有多么难得。危险发生之后，卖方吓得夺门而逃，被恐惧牵着鼻子走。这正是投资良机中的良机。当人们不了解或者高估经济后果，机会会更好。

要探讨危机之后的买股策略，一个方法是将目前的危机和平价股猎人每天在一般的市场状况中运用的相同策略相互对照。首先，平价股猎人找的是价格下跌且相对于内在价值跌得太低的股票。一般来说，搜猎这些平价股的最好时机是在股价大起大落的期间。其次，平价股猎人寻找投资者因为很大的误解而将股价压低的情况，例如一家企业短期内营运艰难，但那种困难只属暂时性质，终有拨云见日的一天。换句话说，平价股猎人找的是由于卖方近期内的看法暂时改变而导致价格错配的股票。第三，平价股猎人着手研究的目标一直是市场展望最差的股票，不是展望最好的股票。

危机会使上面所说的所有事情变本加厉地进行。换句话说，当市场的卖盘在恐慌或危机中杀出，平价股猎人希望看到的所有的市场现象会浓缩到一个短暂、密实的空间之中；也许一天、几个星期、几个月，或者更长的时间，但是一般来说，各种事件和对它们的反应不会持续很长的时间。由于恐慌和危机刺激卖方杀声震天，这是捡平价股最好的时机。如果你能在其他人夺门而逃的时候静坐不动，那些平价股便会掉到你的膝盖上。

总而言之，平价股猎人本来就希望从股价的激烈波动中寻找机会，恐慌性抛售正好制造出很大的波动，而且波动之巨往往处于历史最高水平。平价股猎人一直在寻找其他投资者的误解，恐慌性抛售正好反映出误解高潮，因为他们的恐惧到了无以复加的地步。危机期间，人的恐惧超越常理，人的反应也一样，危机期间，投资者典型的反应是抛出持股，且卖出力道之强脱离常理。平价股猎人始终希望藉助暂时性的问题牟取利润，而那些暂时性的问题会因为卖方只着眼于短期，所以恐慌心理被夸大。历史告诉我们，危机总是一开始看起来最糟，但随着时间的流逝，所有的恐慌会慢慢趋于缓和。当恐慌消逝后，股价就会止跌回升。

平价股猎人必须坚持正确的观点，才能受益于这些市场事件。市场狂卖猛卖的时候，可以提升你的投资绩效，不管你多有经验或者多没经验，都是如此。如果你用长期的眼光去看你的投资，就会了解诸如1987年10月19日股灾那种事件，以及你的反应方式会在未来的年头里被扩大。当你抱着合宜的眼光，就会把这些事件看成是天上掉下来的礼物。

举个很简单的例子来说明。假设有两个投资者，一个是稳健先生，另一个是聪明小姐，两人都有10万美元的积蓄，也都在1987年10月的第二个星期动心起念要将积蓄投资于股票账户。这个星期一开始，两人分别前往自选的经纪公司，填好一些文件，把钱存进去，准备投资。他们的经验都不多，处理钱财也小心翼翼，分别决定买入享负盛名的老牌公司股票，如通用电器。稳健先生1987年10月16日星期五找营业员下单买入价值10万美元的通用电器股票，聪明小姐却决定利用周末的时间，多想想到底买什么股票好，星期一上午再打电话给营业员。1987年10月19日星期一这天，两位投资者都因为投票市场经历了有史以来最大的单日跌幅而震惊不已，这一天，“黑色星期一”之名永远留传下来，道斯工业指数短短一个交易日下跌了22.6％。稳健先生对道斯指数暴跌，通用电器股票立即亏损17％以上当然如坐针毡，但认为只有傻瓜才会在恐慌期间卖出持股，所以抱紧不放。做得好，稳健先生。

相形之下，聪明小姐对股价跌得七荤八素有点幸灾乐祸，相信下单买入通用电器正是时候，因为这只股票的交易价格随着大盘而滑落，能以更便宜的价位买入。她抓起电话，打给营业员。没人接听。再打，还是找不到营业员。她觉得当天买到股票非常重要，所以上了自己的车，直接开往经纪公司的营业处，准备当场下单。到了营业厅，她信心满满地走向营业员的办公桌，但人不在那里？跑哪儿去了？她绕到办公桌后面，发现他躲在桌子底下。她拎着他的耳朵把他拉出来，要他去打电话，帮她买股票。他四肢无力，面如死灰，说一句做一句，好不容易下好单子。做得漂亮，聪明小姐。

接下来19年，稳健先生和聪明小姐长期持有通用电器的股票，看着它的价值与日俱增，两位投资者都决定在2006年10月19日黑色星期一满19周年那天卖出持股。稳健先生查了股价，算出这19年来的年化复合回报率是11.8％(不含股息)。聪明小姐也很好奇，想知道过去19年自己到底赚到多少。自从那次危机以来，她一直努力研究投资，已经算是非常成功的投资者。她算了一下，由于她买入经验丰富的平价股猎人经营的基金，甚至涉足她觉得价格大为错配的一些股票，账户的年化回报率达14％。知道了这个数字之后，她又算出通用电器股票(19年前首次买入的股票)的年度化投资回报率是13.0％。这个数字可不差；其实，一进场就有这么好的成绩，着实令人羡慕。

稳健先生的回报率是11.8％，聪明小姐的回报率是13.0％，两个人对自己在1987年的处理方式应该感到满意才对。虽然他们的回报率相差只有1.2％，原来的10万美元投资，成果却相去甚远。稳健先生的10万美元投资，到他卖出股票时增长为832,519美元。聪明小姐运气不错，靠黑色星期一的恐慌性抛售，以比较低的价格买入，投资收益要多得多。聪明小姐的复式回报率只比稳健先生高1.2个百分点，原来的10万美元，却增加为1,001,203美元。

我们要说的重点是，年化回报率这么小的差距，一段时间利上滚利之后，金额上的差距会令人咋舌。这就是复利的魔法。虽然大部分投资者看得不是很清楚，但世界上最优秀的投资者往往是靠区区3到4个百分点的差距脱颖而出的。能够善用市场的恐慌，是一个人的投资方法和随之而来的投资成果，卓然不群的重要方式。如果其他人都在卖出，独独只有你买入，那就表明你没有跟着群众走，投资成果自然也将有别于群众(当然是更好)。关于市场恐慌，必须了解的最重要一点是所有的平价股猎人都应该能够善于掌握利用那些事件，即使你对如何估计一只股票的价值毫无概念，也没有理由不加码投资基金。如果你有那种心理承受力，能在将来发生恐慌时加码投资，你已经鹤立鸡群，是个优异的投资者。如果你有那种决心，愿意在形势最为黯淡的时刻买入，你将在股票市场占得上风。

表1：最近发生的危机

危机
 发生日期

 
 跌到低点的

天数

 
 跌到低点的

跌幅(％)

 
 危机前10万

美元的成长

 
 危机后10万

美元的成长

 
 
珍珠港遇袭
 1941年7月12日
 12
 -8.2%
 $146,633
 $166,767
 
韩战
 1950年6月25日
 13
 -12.0%
 $200,262
 $231,698
 
艾森豪总统心脏病发
 1955年9月26日
 12
 -10.0%
 $120,036
 $134,239
 
蓝色星期一

(1962年的恐慌)
 1962年5月28日
 21
 -12.4%
 $149,929
 $162,778
 
古巴飞弹危机
 1962年10月14日
 8
 -4.8%
 $146,593
 $160,313
 
肯尼迪总统遇刺
 1963年11月22日
 1
 -2.9%
 $131,733
 $135,918
 
1987年股灾
 1987年10月19日
 1
 -22.6%
 $141,287
 $183,380
 
联合航空融资并购失败
 1989年10月13日
 1
 -6.9%
 $140,451
 $151,421
 
波斯湾战争
 1990年8月2日
 50
 -18.4%
 $162,122
 $200,219
 
亚洲金融危机
 1997年10月27日
 1
 -7.2%
 $107,781
 $117,910
 
9·11
 2001年9月11日
 5
 -14.3%
 $118,596
 $140,039
 

股市爆发恐慌之后应该买入，历史上不乏很好的前例可循。引发恐慌性沽压的起因有许多，可能是政治事件(威胁、暗杀)、经济事件(石油禁运、亚洲金融危机)，或者战争(韩战、波斯湾战争、”9·11”恐怖攻击)。不管根本事件为何，当市场人士一面倒地出乎意料的坏事发生时猛抛股票，平价股猎人应该留意和买入别人想卖的一些股票。用叔公的话来说，“投合卖方”。

表1列出50余年来造成股市卖盘涌现的许多事件，这张表除了列出各个事件和它们发生的日期之外，也指出市场经过多少天才跌到谷底反弹。你可以根据这些数字，大致估计每一次的事件发生之后，需要多长的时间，沽压才会消退。危机引发的沽压有时持续长达50天，有时只要一天就会消散。“危机前10万美元的增长”一栏，估计事件发生前一天投资道琼斯工业指数成分股10万美元持有5年的回报率；“危机后10万美元的增长”一栏，则是在沽压期间的股份低点投资10万美元持有五年的回报率。

从这些资料可以观察到两件事，看最左边的一栏可以知道许多不同的事件和情绪会干扰股票市场，引发庞大的沽压。战争爆发和国家的领导阶层受到威胁等政治事件，往往会给头脑冷静的平价股猎人带来一些比较容易掌握的机会。即使面对股市的反应带来的心理挑战，坚定不移的平价股猎人应该能够无视于其他人大卖股票的行为，只想到自已可以在那些情况中买到便宜的股票，以及将因此而获得什么样的成果。这种做法的效益是有形的，而且每一次，长线投资者趁卖盘涌现时加码投资，应该都能获益。要找证据的话，不妨看看表1最右一栏，表中列出几年之后，当危机成了比较遥远的记忆后，实际的投资获利金额。到那个时候，市场沽压涌现的情形可能只剩下模糊的回忆，但当时勇于逢低承接的回报却十分清楚地摆在眼前。我们还观察到另外两件事：危机事件似乎源源不断地发生，不时引爆股市的普遍性沽压。我们为求简洁，排除了更久以前许多相当有名的恐慌事件。由于这个理由，投资者大可“放心”，因为股市将来还会遇到危机或恐慌而涌现抛售沽压。不过，你也可能注意到，这些事件不是每天都发生的，事实上，你只能期待一个年代只遇上几次。

根据以上分析以及你的投资时限是长或短，你有必要知道股市大跌是十分宝贵的机会。用另一种方式来说，将来再度发生这些事件时，你必须有那种眼光一拥而上，因为没办法奢望它们每隔几年就会出现一次。其实，曾经见过大风大浪的平价股猎人一直渴望这些事件发生，也时时期待着它们发生，因为一发生，可能就是千载难逢的大好良机。每当你看到股市的卖盘蜂拥而出，应该感受到想要买入的冲动才是。

尽管常识告诉我们，市场上别人因为恐惧而抛售持股时，逢低接手可望获利，这件事做起来却不容易。问题依然在股市对你直接造成的心理压迫。

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